央行在关心什么？

   你要关心一个经济体的状况，最好的办法是盯住这个经济体的银行，都说金融系统是经济的血脉，那么检查银行就等于验血了。当然，更重要的还不是你的关心，而是银行的银行——央行在关心什么？

   从这个意义上来说，央行每季度发布的60个页码的《季度货币政策报告》非得好好研究不可。刚刚公布的第三季度货币政策报告，到底透露了央行什么样的喜忧？

   首先当然是基本数据。前三季度，实现国内生产总值（GDP）38.7万亿元，同比增长7.7%，居民消费价格（CPI）同比上涨2.5%，这些来源都是国家统计局；到9月末，广义货币供应量M2同比增长14.2%，人民币贷款余额同比增长14.3%，比年初增加7.28万亿元，同比多增5570亿元，前三季度社会融资规模为13.96万亿元，同比多增2.24万亿元，这些来源都是央行自己。

   两相对比，有个结论还算明显：货币信贷较快增长，投资增长较快，结果就是GDP企稳回升。而这其实正是央行值得担忧的地方，虽然它没有明说，但是它还是说了。

   在季报第五部分“货币政策趋势”的“中国宏观经济展望”中，报告这样描述：以往依靠外需和地方政府主导高投资的增长模式面临转型，但新的强劲增长动力尚待形成，经济运行往往呈现脉冲式的小幅和反复波动特征。在近几年较大幅度加杠杆后，经济可能将在较长时期内经历一个降杠杆和去产能的过程。

   在各种担忧中，央行尤其强调了“房地产、地方政府性债务等问题比较突出，资源环境约束也明显加大”，而这种担忧也是各类媒体报道中的重点。但是，我的感觉是，既然房地产和政府债务的问题都已经是过去时（虽然还没有解决），最值得担忧的还是央行报告中的那一句“新的强劲增长动力尚待形成”。

   什么意思？就是过去十多年保证中国经济高速增长的动力已经不再那么强劲甚至疲软，但是新的可以称之为强劲的增长动力还没有形成。这句话才是今后几年中国经济的基本面。只要中央政府的决心是结构转型，那么这就是难以改变的事实。

   “转型无牛市”。尽管大家都对十八届三中全会有非常大的期许，但是不应该指望一蹴而就的改革。明确的方向性的东西出来后，真正产生一个新的强劲增长动力还需时日，资本市场的牛市也就需要更加耐心的等待。否则，有的还只是一个结构性的行情。

   央行的货币报告不会关心股市，但是它关心的基本面却实实在在地影响着股市，它依据基本面所制定的货币政策更是真实地影响着市场。

   “经济运行往往呈现脉冲式的小幅和反复波动特征”，这样的对经济运行状态的预测，可能也会对应着资本市场的反应。至少今年的结构性行情就是如此，一切源于货币投放的增减，源于对于三中全会的憧憬。如果只是炒概念，通常的结果都会是利好出尽就下跌，上海自贸区的概念如此，大盘在三中全会召开前几天的表现也如此。

   为什么难出真正的大行情？因为蓝筹不给力。“在近几年较大幅度加杠杆后，经济可能将在较长时期内经历一个降杠杆和去产能的过程。”央行这样的判断也是真实可信的。

   仅举一例，根据最新的数据显示，今年前三季度中国造船业产能利用率仅为50%-55%，比去年75%的利用率降低了约20个百分点，远远低于国际造船业通常的产能利用率。有业内人士预计，到2015年中国造船产能较2011年将削减30%左右。

   这就是我们现在的经济结构。而央行的另一个观点是，“经济结构很大程度上决定金融结构，地方主导的高投资模式以及资源向房地产等领域集中，可能对其他经济主体特别是中小企业形成挤出，容易加剧融资难、融资贵问题，结构性问题也影响了总量政策发挥效果”。

   央行没有说地方债有多高多危险，也没有说楼市有没有泡沫，但是它表了个态，只要地方债和房地产的现状不改变，扭曲的金融结构就难以改变。这两者就像两个“黑洞”一样吸引着全社会的资源。你说要经济结构转型，“黑洞”不破行不行？

   关于房地产我再多说两句。上次说过一个问题，就是有人说现在房价还在这么涨，不是投机惹的祸而是“刚需”在买房。我的回答是“刚需也可能一头扎进泡沫里”，而且一旦房价高位回落“刚需”受的伤害最深，因为和投机客不一样的是，他们的风险承受能力更低。

   这一次我又看到了一些经济学家的说法，说中国房地产市场整体没有泡沫。我觉得这样的说法和一些城市统计平均房价一样，把城里城外房子一平均，价格还可以不涨反跌。楼市泡沫不是全局性的而是局部性的，并不能说没泡沫，而真正带来危害的，一个地方泡沫就能影响全局。房地产是资产市场，可以吸引全局的资金来参与。你说北京房价这么高，就是本地刚需买出来的吗？谁都知道，北京的房价是全国人一起买出来的。

   央行没有说它有多担忧，但是它至少在担忧，这和有些人说的“没问题”完全不是一个概念。

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