PE“狩猎”新三板转板及流通性风险陡增

华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 姚博海 北京报道

    每隔3年PE行业总会迎来一次变革。2006年的“全流通”让PE真正开始成为资本市场中的一股力量，2009年创业板的开启则让PE开始主动参与到资本市场。而现在，当又一个3年周期到来时，伴随着新三板的扩容，PE行业面临着又一次洗牌。
真正的“创业板”
    资本市场的魔力让徐军（化名）暗暗窃喜，作为一家生物制药公司的董事长，3年前他因融资需要找过许多家VC/PE公司，但由于所处行业的回报周期过于漫长，最终未能吸引投资机构的目光。
    挺过来的徐军在券商的建议下选择了新三板，顺利“上市”后他最近正忙于公司定增4000万元的方案。他颇为得意地告诉记者，已经有3家PE机构询问了合作意向。“定增价是1.2元/股，因为我们公司上了三板，以后有‘转板’空间，所以很多机构有兴趣。”
    8月3日，中国证监会宣布，经国务院批准，决定扩大非上市股份公司的股份转让试点。按照“总体规划、分步推进、稳妥实施”的原则，设立全国中小企业股份转让系统，逐步将条件比较成熟的园区纳入试点范围，为试点园区的非上市股份公司提供股份报价转让等服务。
    首批扩大试点除北京中关村科技园区外，新增上海张江高新技术产业开发区、武汉东湖高新技术产业开发区和天津滨海高新区。本报之前就报道了新三板将在7月底至8月初扩容，随着扩容的进行，一个更为庞大的蓄水池将呈现在VC/PE面前。
    清科集团研究中心张琦认为，对于需要融资渠道的中小企业来说，创业板准入门槛依然过高，新三板则定位于为成长型、创新型中小企业提供股份转让和定向融资服务，新三板的扩容将加强对经济薄弱环节的支持，促进民间投资和中小企业发展。经纬创投合伙人张颖甚至在微博上写道：“新三板将是中国真正的创业板。”
    众所周知的是，IPO是VC/PE机构实现退出的主要渠道，但今年以来，在宏观经济形势低迷及全球资本市场不景气的背景下，许多VC/PE机构头疼不已。在创业板开启后，许多VC/PE机构在2009-2010年投资了许多企业，一方面由于目前IPO进程放缓，许多企业上市被延后，造成这些机构成本增加；另一方面，即使能够上市，由于当时PE过热，许多项目估值很高，目前平均市盈率下降也导致了VC/PE机构账面回报率降低。
    投中集团统计显示，今年上半年共有104家企业在A股市场上市，累计融资金额为726亿元，上市企业数量和融资金额较去年同期分别下降38%和58%。同时，上半年共有93家VC/PE机构参与63家企业IPO，平均账面回报率仅为4.58倍。
嗅觅新猎物
    统计显示，自新三板成立以来，由新三板挂牌转板到中小板和创业板的公司共有6家，其中北陆药业、世纪瑞尔给参与其中的VC/PE机构带来了丰厚的退出回报。
    这其中有清华科技园背景的启迪创投收获颇非，截至8月底，除了“转板”成功的世纪瑞尔外，启迪创投已经先后投资了德鑫物联、诺斯兰德、联飞翔、海鑫科金。其中世纪瑞尔完成上市，德鑫物联在其推动下登陆三板，其余企业均是已经登陆三板后，启迪创投通过代办股份转让平台购买股份。
    启迪创投投资总监侯东认为，新三板对于那些准备进入的企业来说，作用主要有两个，一是提前感受资本市场，为未来上市做准备；二是尽早成为公众公司，从而树立品牌竞争力，同时也能引起投资人的关注。根据国外OTC市场发展经验，新三板准入对象主要是两类：一是从主板、中小板和创业板退市的公司；二是非上市、高科技、高成长性中小企业，它们的挂牌标准应远低于创业板。
    新三板的开启适时地为VC/PE提供新的退出渠道，尽管无法与主板和创业板相比，但能够登陆新三板对于VC/PE机构本身来说也起到一定缓解项目上市压力的作用。此外，新三板上的公司多为公众公司，财务相对透明，交易平台也更为简单，对于PE来说投资已登陆新三板的企业风险相对较小。
    除了启迪创投外，已有多家“嗅觉敏感”的VC/PE机构通过定向增发、股权转让等方式布局新三板。表现最为活跃的上海天一投资自新三板成立至今已参与了4家企业的定向增发，复星创富、中科招商、东方汇富等活跃于IPO市场的知名投资机构也在新三板扩容前夕投身其中；值得注意的是，外资PE机构德同资本、卡贝基金资本也“嗅”到其中机遇，纷纷“涉猎”新三板。
掘金新战场
    新三板扩容对于VC/PE而言无疑会是一个利好，但值得关注的是，与主板和创业板相比，新三板仍有许多未知性风险，这也将影响到VC/PE的投资回报。
    根据投中集团统计显示，由于当前新三板整体规模较小，成交量较低，仅有11%的受访VC/PE机构有意向选择通过新三板退出。这主要源于在此之前的新三板交易市场中，交易主体被限制在机构投资者，而包括个人投资者在内的自然人被限制在外。在侯东看来，未来的交易市场很有可能将会放开，但不同于一般二级市场的是，自然人的交易将受到一定限制。
    “至少不是所有个人都可以交易，必须设定一些条件以吸引那些对资本市场更加了解的个人来交易，这样也可以更加准确地体现公司价值。”这样的交易方式也可以避免更多个人投资者的不必要损失。但同时，流通性势必也会降低许多。尽管VC/PE机构可以在交易平台出售其购买了的三板股份，但能否找到买家依然是一个问题。
    此前被市场热议的“转板”制度同样存在不确定风险。记者在采访中了解到，目前还没有任何关于新三板企业可以直接“转板”到主板市场的制度。新三板企业想要上市，必须从头进行IPO，与普通企业不同的是，三板企业已经是一家公众公司，在财务以及企业品牌上相对具有上市优势。
    在三板扩容后，企业将呈现几何倍数的增长，但就目前的新三板而言，并非所有企业都是优质公司。更多的企业可能会流于平庸，甚至在残酷的资本市场被淘汰，而这也是必然的结果。如同此前创业板中企业市盈率普遍偏高一样，在侯东看来，新三板扩容的初期也很有可能出现这种情况。

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