资本运作进入加速期券商板块明年仍将耀眼

　　2014年券商板块整体呈现了前低后高的走势，一季度行业指数下跌至全年最低点，二季度横盘震荡，三季度开始展开了上涨行情，并延续至今。行情趋势与券商的业绩增速趋势一致，前三季度券商行业净利润增速分别为6.5%、32%和55%。

　　而10月以来券商板块上涨了20%，尤其是西部、国元等小券商领涨幅度更高。这波行情的逻辑有四点：业绩利好的兑现、主题投资活跃、宏观层面有利因素的叠加以及降息周期开启降低了券商提升杠杆的成本。

　　资本运作进入加速期

　　展望2015年，券商股业绩增速难以保持今年60%左右的高水平，但上半年由于基数原因仍可相对乐观，下半年适时将预期下调，全年的盈利增速预期约25%-30%。

　　今年券商资本运作活跃，定增、收购、重组层出不穷，明年这些资本运作将持续。

　　按照股票交易的市场份额，前五大券商的集中度约25%，前十大券商约45%，远低于银行、保险。证券行业处于创新和转型的过程当中，不可能集体平稳地从传统券商过度到现代投资银行，转型过程中必然充满大量的兼并收购、退出和艰难的蜕变。缺乏特色和竞争力的公司最终只能被收购，完成整个行业集中度的提升。

　　十一届三中全会指明了国企改革的新方向，中国石化、中国石油等巨型国企都纷纷启动了改革，各地方政府也启动了各种国有资产整合计划。宏源与申万的合并，安信证券注入中纺投资都是央企主导的资产整合，未来地方政府主导的中小型券商的资产整合也将提速。

　　并购带来的券商机会

　　投行业务的内涵相当广泛，过去囿于市场条件，券商主要聚焦于传统的融资承销，因而当IPO暂停或市场低迷时，投行入不敷出。资本市场和发行制度的改革将大大扩展未来投行业务的领域，可向结构化融资、并购转型，开展包括过桥贷款、直投参与等资本渗透业务，发展市值管理、融资规划等后续服务，加强对上游公司的服务和粘性，平衡牛熊周期中的收入波动。

　　全球投资银行收入中，并购业务占据了40%，超过股票和固定收益的承销收入。从美国经验看，我国未来并购市场的规模将达6万亿元，如果考虑GDP未来保持7%左右的增速，其规模测算将更为乐观。

　　另外个股期权产品作为资本市场的基础衍生品之一，本来预期于2014年10月左右推出，最后让位于沪港通业务的开闸。随着沪港通的平稳运行，个股期权将成为2015年资本市场的重要创新业务。

　　目前证券市场的基础衍生品只有股指期货，对于需要构建结构化产品、进行复杂交易的券商来说，巧妇难为无米之炊，未来利用个股期权，配合权益互换、收益凭证等创新业务，有望开启资本市场衍生品的繁盛时代。

　　投资银行期权交易的收入有两个来源，做市商收入与交易佣金收入。美国是全球期权发展最为成熟且各期权产品也最为均衡的市场。从美国投行经验来看，个股期权的做市商和交易佣金有望占到股票佣金收入的10%-20%，同时个股期权的推出也会极大地激发资产管理和投资业务的发展，为券商提供新的业务模式和盈利增长点。

　　互联网金融还将发力

　　“一码通”意味着客户将不再需要通过繁琐的销户程序来完成转户，对于互联网券商来说极大降低了发展业务的障碍。同时转户便利性的提升会加大券商营业部挽留客户的竞争，对佣金率带来挑战，也将加快部分券商向互联网或者向高端业务的分化和转型。

　　相对于今年资本市场对流量导入和变现这两个环节过于强调，而忽视自身平台上原来的客户沉淀和客户价值挖掘，从而导致估值上也出现分化，互联网概念的券商股票估值都在40倍以上，而龙头公司则在20倍以下，经过一两年的积累，完全可以新客户拓展与存量客户的再开发并行不悖，传统券商利用互联网手段对原有存量客户的挖掘和改造也将显现出活力。

　　从人口结构来看，20-60岁是参与证券市场的主力，占到A股个人账户的91%，这个年龄段的人口在总人口中占比63%，按照7亿的城镇人口规模测算，假设一个家庭开设一个账户，未来可开户的潜力空间在2亿左右的规模，相对于当前8700万左右的个人账户，还有3倍的提升空间。

　　从投资者结构来看，二级市场的市值只有15%被基金、保险等专业投资机构所持有，贡献交易量仅13%，个人投资者对交易量的贡献达到85%。随着多层次资本市场的建立，衍生品种的增加，市场的复杂性在提升，投资机构能利用的专业策略也在增加，二级市场的“机构化”趋势是确定的。

　　机构投资者力量的崛起将大幅增加对券商服务的需求，包括资源聚合、研究定价、大宗交易、资本中介业务的重要性将极大提升，券商经纪业务的纯通道收入比重将逐步降低，这种转型在当下已经非常明确。

　　（本报记者付刚 根据招商证券洪锦屏的观点 整理）

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