【懂酒谛】大资金出逃，五一前跌停，千亿古井贡业绩有麻烦

临近五一长假之际，一些持有古井贡酒的股民陷入恐慌：被庄家收割了一波韭菜，而且是一波大韭菜。4月30日，古井贡酒开盘便封跌停板，最终报收227.33元，跌幅达10%，市值跌至1144.8亿元，当日四机构合计卖出1.6亿元。据悉，今年年初至今，古井贡酒累积跌幅达16.42%，目前动态PE为56倍。

据了解，作为“徽酒龙头”古井贡酒，4月29日发布2020年度业绩报告称，公司营业收入102.92亿元，同比下降1.20%；归属于母公司净利润18.55亿元，同比减少11.58%。业内人士表示，业绩公布后便出现跌停走势，或许与黄鹤楼酒业绩“爆雷”有关。

黄鹤楼业绩遭遇腰斩

据古井贡酒官网显示，古井贡酒是中国老八大名酒企业，是中国第一家同时发行A、B两支股票的白酒类上市公司，坐落于世界十大烈酒产区之一的安徽省亳州市。报告期内公司主营业务未发生变化，古井贡酒为公司的主导产品，其渊源始于公元196年曹操将家乡亳州产的“九酝春酒”和酿造方法进献给汉献帝刘协，自此一直作为皇室贡品；古井贡酒以“色清如水晶、香纯似幽兰、入口甘美醇和、回味经久不息”的独特风格，四次蝉联全国白酒评比金奖，在巴黎第十三届国际食品博览会上荣获金奖。

据年报数据显示，2020年营收102.92亿元，同比下降1.2%；归母净利润18.55亿元，同比减少11.58%。每股收益3.68元，同比下降11.75%；经营性现金净流量为36.25亿元，同比上升1,783.40%。 不过，按照往年的数据显示，2020年营业收入增速逼近五年新低。

据同花顺数据显示，2016年营业收入60.17亿元，同比增速14.54%。2017年营业收入69.68亿元，同比增长15.81%。2018年营业收入86.86亿元，同比增长24.65亿元。2019年营业收入104.17亿元，同比增长19.93%。然而，到了2020年营业收入却出现回落了，归母净利润也只有18.55亿元。

据懂酒谛了解，古井贡酒主要从事白酒的生产和销售，主要产品系列为“年份原浆”、“古井贡酒”、“黄鹤楼”等三大系列，主要代表产品为年份原浆献礼、古 5、古 8、古 20、古 26，黄鹤楼陈香 1979、大清香等。近年来尤其是年份原浆古20为公司重点培育产品，在长三角等部分核心市场投放，终端渠道的陈列、广宣费用也重点覆盖该产品。

据年报数据显示，2020年年份原浆实现营业收入78.34亿元，同比增长6.52%；古井贡酒实现营业收入13.8亿元，同比下降4.1%；黄鹤楼酒业实现营业收入4.22亿元，同比下降52.97%。然而，此次，黄鹤楼酒业业绩“爆雷”，不仅会对古井贡酒整体业绩造成影响，而且也会打乱古井贡酒全国化的节奏。

据了解，2020 年年初全国多地相继发生新冠疫情，由于黄鹤楼酒业主要经营所在地湖北省受疫情负面影响较大。2020年度业绩情况：含税收入58,313.18 万元，较同期下降55.27%。受疫情不可抗力原因，市场交易活动受到严重影响，导致原协议部分条款无法按期履行。

为此，经各方协商，签署《股权转让补充协议》。关于黄鹤楼酒业销售净利率、销售净利润及预期可分配利润的承诺，考核期均自补充协议签署后顺延一年，即2020 年当年度不作为考核年度，顺延至2021年作为第四个考核年度，依此类推2022年度作为第五个考核年度。对此，有业内人士表示，这也意味着，古井贡酒账面上价值4.78亿元商誉将暂时躲过商誉减值风险。

不过，懂酒谛智库委员余柏文对懂酒谛表示，黄鹤楼酒业绩对赌没有完成跟其处于湖北省有关系，但是更重要的原因还是和其市场单一有关，黄鹤楼酒过度依赖湖北本地市场，没有打开全国市场，完不成业绩对赌也就不足为奇了。此外，不只是黄鹤楼酒，由于还未打开全国市场，古井贡酒也同样存在市场单一问题。

据懂酒谛了解，2016年古井贡酒为进一步拓展市场，与黄鹤楼酒业签订战略合作协议。古井贡酒作为收购方做出业绩承诺:2017-2021年对黄鹤楼酒业完成营业收入分别为8.05亿元、10.06亿元、13.08亿元、17.01亿元、20.4亿元。

同时，交割日后的五年内，黄鹤楼酒业每年的销售净利率不低于11.00%。

如果黄鹤楼酒业每年经审计后的销售净利率低于11.00%，则本公司应按照协议就差额部分进行补偿；如果黄鹤楼酒业连续两年的销售净利率低于11.00%，则转让方有权回购本公司所持黄鹤楼酒业全部股权，回购价格为 81,600 万元。

根据以往年报数据显示，此前，黄鹤楼酒业都相继完成任务，不过，唯独2020年度业绩承诺出现变故，原本计划承诺完成17.01亿元的业绩，但是实际上2020年只实现营业收入5.16亿元，两者相差近3倍。

毛利率全线下滑 常务副总经理闫立军薪酬343.83万元

虽然古井贡酒2020年业绩出现营收净利润双降的格局，但是今年年初至今，古井贡酒的销售业绩出现明显增长。据2021年一季度报显示，古井贡酒司实现营业收入41.3亿元，同比增长25.86%；实现归属于上市公司股东的净利润8.14亿元，同比增长27.90%。

对此，华宝证券发布研报指出，随着多家白酒企业所披露的一季度业绩超预期，尤其是去年受疫情影响较大的企业相比于2019年也有亮眼业绩，白酒的高终端景气度得到证明。不过，该研报也指出，短期内，受疫情影响较大的中小市值白酒上市公司股价涨幅较大，根据当下相对萎靡的大盘行情以及公司业绩预期，投资者需要警惕风险。

与此同时，懂酒谛翻阅年报时发现，古井贡酒建立了高级管理人员的薪酬与公司绩效挂钩的绩效考核与激励约束机制。经营层采用年薪与公司经营指标、管理 业绩相结合的考核激励办法。为了促进公司规范、健康、有序的发展，保持高级管理人员的稳定，公司每年年初定出考核指标，签订经营目标责任书，年终根据高级管理人员个人工作绩效和公司经营效益目标完成情况来决定薪酬并给与奖惩。

此外，懂酒谛翻阅2020年年报时发现，虽然2020年营收净利润出现双降，不过，报告期内董事、监事、高级管理人员报酬合计1,440.91万元。董事、常务副总经理闫立军从公司获得的税前报酬总额343.83万元；副总经理朱向红从公司获得的税前报酬总额291.07万元；董事、总经理周庆伍从公司获得的税前报酬总额120.22万元；副总经理张立宏从公司获得的税前报酬总额 110.32万元；董事、副总经理、总会计师、董事会秘书叶长青从公司获得的税前报酬总额99.89万元。

据懂酒谛了解，古井贡酒现有生产模式是在以销定产的基础上，采取订单加均衡化生产方式进行生产，根据订单和产品库存情况组织协调生产及包材采购计划下达，编制季度均衡生产计划，依据生产进度安排与物流配送体系对接，保证产品及时送达。

由于古井贡酒主要外购原材料价格同比变动超过30%，与此同时，从上表可以看出，在营业成本项中，直接材料占比达74.51%，而2020年直接材料同比还增加了2.76%。因此，有业内人士表示，伴随着近年来原材料价格的大幅上涨，从而也导致毛利率普遍出现下滑。据悉，公司白酒业务毛利率为76.08%，同比下降1.71个百分点。其中，年份原浆毛利率为81.5%，同比下降1.66个百分点；古井贡酒毛利率为60.24%，同比下降5.81个百分点；黄鹤楼毛利率为68.58%，下降4.75个百分点。

毛利率的普遍下行也预示着，古井贡酒主营业务竞争力出现下降的趋势。此外，按区域分类经销商数量，安徽省所在的华中地区报告期末数量为2157个，华北和华南分别为846个和380个。据悉，华中地区主要以安徽、江苏等地为主，2020年实现营收90.15亿，占总营收比重为87.60%，不过，相较于2019年营业收入，华中地区出现3.34%的降幅。值得关注的是，相较于2019年，国际业务甚至出现71.19%的降幅。这是否说明古井贡酒还是面临市场过于单一的问题？

虽然2020年古井贡酒业绩出现下滑，但古井贡酒对2021年度公司经营计划却是120亿元，较上年增长16.59%；2021年计划实现利润总额 28.47 亿元，较上年增长15.08%。那么，伴随着境外新冠疫情仍在肆虐，以及国内白酒行业竞争日趋激烈的背景下，古井贡酒2021年是否又能顺利实现呢？对此，懂酒谛将持续跟进。

懂酒谛智库委员点评

侯宁

懂酒谛智库委员

顺延这个事情，虽然是受疫情影响导致的业绩下滑，但是作为这个老牌酒业公司来讲，我觉得这样做是不太合理的。尤其是商誉减值之类的，我觉得计提还远远不够，因为在同样的情况下，许多名牌酒企业绩都是大丰收。

此外，古井贡酒，我觉得一直存在一个问题，就是销售手段、渠道都比较单一，基本上是一种地方性酒。因此，从市场推广方面，古井贡酒还需要加强力度。多年来古井贡酒品牌营销一直没有找到好的突破口，一直围绕古井这个概念，其他的都没有打造出来。所以，到目前为止，古井贡酒依然是一种地方性的名酒，这方面我觉得是他的一个短板，他一直没有像五粮液、茅台甚至汾酒，这样打出全国性的知名度。因此，在经营方面，我觉得还是存在一些问题的。

责任主编：任冠群 主编：寒丰

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