​两大驱动变量下，中国经济“新常态”VS投资机会风向如何？

当前，供给侧结构性改革叠加环保压力，构成了中国经济最主要的驱动变量。在此影响下，中国经济既呈现可喜的积极变化，也隐藏着更深层次忧虑。

中国经济走势有“三”

所喜者有三。其一，经济增速下滑的势头得以扭转，在6.5%的低点出现上翘；其二，上游产业全面复苏，钢铁、煤炭及有色金属等资源型行业均创出近几年来最大的赢利改善，央企的营收和利润均录得5年来最佳表现；其三，新兴产业方兴未艾。国家统计局资料显示，战略性新兴产业增加值同比增长接近11个百分点，明显快于规模以上工业增加值增速。其中，工业机器人、民用无人机、城市轨道车辆、新能源汽车行业产量均呈现爆发式增长；锂离子电池、太阳能电池、集成电路、光电子器件等行业亦保持着快速增长势头。

所忧者亦有三。其一，行政化去产能与企业的赢利冲动之间难以协调一致。随着上游产业赢利的大幅改善，刺激了无效、低端产能的复产、扩产冲动。今年1-8月份，全国粗钢产量由去年同比下降0.1变为今年同比增长5.6%，焦炭产量由去年的下降2.7%变为今年的同比增长1.2%。在行政化去产能与企业赢利冲动之间似乎难以找到一个平衡点。其二，上游产业的计划性、垄断性特征日益明显，价格谈判能力大大提升，挤压了中下游企业的赢利空间和生存环境，而这一压力又进一步传导至消费者，导致消费者福利受损。目前的情况看，供给侧结构性改革一个重要结果，是导致了整个经济体系的利润分配格局发生根本变化，央企为代表的国有经济获得了越来越大的利润份额。这当然有助于改善国家财政，也有助于改善国家各方面的支出。但中下游竞争性行业面临困境，意味着就业等民生将受到严重考验，特别是在叠加环保压力的情况下，大量的民营经济实体备受压力，而消费者则将感受到经济高增长下的观望。其三，供给侧结构性改革面临“去市场化”风险。中国改革开放以来取得的所有成绩，无疑都是坚持市场化改革的结果，市场化取向的改革也得到国家的强调和重申。十八届三中全会出台的《关于全面深化改革若干重大问题的决定》明确指出：“经济体制改革是全面深化改革的重点，核心问题是处理好政府和市场的关系，使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥政府作用。”放任行政权力对经济生活的广泛干预，中国经济就又可能退回到“有计划的商品经济”的窠臼中，市场化的改革就会成为一纸空淡。

针对当前中国经济的方方面面，乐观者有乐观的证据，悲观者亦有悲观的理由。乐观人士开始大谈“新周期”的来临，而质疑者对此却不以为然，斥之为“伪周期”论。

“新周期”之我见

从宏观经济表象看，笔者注意到最新（2017年9月）财新网制造业和服务业PMI指数均出现下降趋势。其中，制造业PMI指数为51，比8月份低了0.6点，结束了连续3个月的上涨势头；而服务业PMI则较8月下跌2.1个点，为50.6。尽管指数还都在荣枯线以上，但经济增长的疲态已显。

从逻辑上看，供给侧结构性改革涉及五个方面的内容，去产能、去库存都是对无效、低端产能的压缩和挤出；去标杆是对金融泡沫的消化以及对金融系统性风险的控制，短期内不仅对经济助力有限，对传统的支柱产业，特别是房地产业，其负面影响十分明显；而补短板、降成本，本质上是企业行为，政府可以通过政策引导和资金扶持起到一定作用，但这是个长期过程，不可能一蹴而就。基于这样的现实，中央提出了经济“新常态”的观念，意味着国家将在相当长的时间容忍相对较低的增长速度，用时间换取新兴产业的发展、有效产能的形成和中高端产能的培育。由此可能看出，目前的中国经济，并不存在形成所谓“新周期”的客观条件，无效低端产能的挤出需要时间，更需要有效产能和中高端产能来逐步填充。我们在新兴战略性产业的发展中看到了一些希望，但要完全弥补无效低端产业的产能空缺，还需要很长时间。

因此，不能把上游产业赢利的大幅改善和央企几年来的最佳表现看作“新周期”的起点；更应该看到，中国经济更大的风险可能源于市场化改革的停滞不前。如果行政化去产能的结果只是让利润分配格局发生变化，让低端无效产能仍然能够获得大量的政策性红利，那这样的供给侧结构性改革不是与初衷背道而驰了吗？因此，不论什么样的改革，包括供给侧结构性改革，还是要尊重市场的选择，让市场来淘汰低端无效产能，培育新兴高端有效产能。当然这个过程中，政府将能发挥极端重要的作用，但其发挥作用的领域和作用于经济的方式，不应局限在一般性的行政化手段上。

当然，上述分析只是笔者的一孔之见，谁是谁非，恐怕只有等待用时间来给出正确答案。

结构性投资机会有哪些？

在供给侧结构性改革叠加环保压力的背景下，上述分析表明，对于普通投资者（以股票投资为例）而言，投资者的投资机会也必然表现出结构性机会。

其一，就上游产业而言，行政化去产能和环保压力给了上游产业充分的价格上涨理由，但部分大宗商品的价格上涨已经被预期放大。最近，煤炭等大宗商品价格就出现了大幅度的回落。而资源类上市公司股价开年以来的不断攀升，也较充分地回应了市场预期。因此，资源类股票可能进入了行情的未段。当然、垄断明显、议价能力强且供给受环保压力而明显下降的行业可能仍有一定机会。但长期看，资源类在现阶段已经不宜高配。

其二，就金融业和房地产业而言，尽管两大行业的市盈率水平都很低，但去杠杆措施和各地房地产新政的出台，行业预期负面，这两个紧密相关的行业短期内难言机会。

其三，长线而言，为中国经济提供增量的有效产能、中高端产能领域值得关注，尤其是新兴战略性产业中出现爆发式增长的行业领域，如人工智能、信息安全、新能源、新材料、新技术等领域，机会多多。但需要注意新兴战略性产业在中国还处于跑马圈地、良莠不齐的阶段，脱颖而出者毕竟只是少数，大多数的概念炒作也都会无疾而终，所以需要投资者有超强的鉴别能力。

其四，环保领域将处于一个很长的景气周期中，特别是明年环保税出台后，以帮助企业减排为目标的环保企业将会面临新机遇。
作者李皓：西南民族大学经济学副教授

责任编辑：严葭淇 主编：商灏

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