债市惊魂24小时 钱紧引发踩踏，央行紧急救市

华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 肖君秀 深圳报道

临近年关，去年A股股灾那一幕正在债券市场上演。

12月15日，美国加息靴子刚刚落地，国债期货5年期、10年期双双跌停，这是上市以来历史上第一次；10年期国债和国开活跃券收益率分别拉升12bp和20bp至3.36%和3.89%。此前多家金融机构陷入了爆仓、违约、失联的传闻，国海证券、廊坊银行、华龙证券、华夏基金等纷纷跑出来澄清，市场一时风声鹤唳。

债市冰点凝结，银行惜借出现资金面紧绷，债券交易员们四处跪求资金，期盼大银行出钱相救，并渴望央妈大力放水救市。“听说大行已对非银机构融出资金，需向央行申报。”12月15日下午，某上市银行资金部门人士对《华夏时报》记者说，这些机构资金面出现问题，需要承受“突然多出来”的融资成本。这一天，有些机构为了获取资金，承受隔夜拆借利率高达8%上下。

“跪到痛了，痛到哭了，哭到累了”这是债券交易员当天跪求资金的贴切描述，不禁让市场想到了2013年钱荒时的情形。央妈看在眼里，12月15日、16日两天总共向市场净投放1900亿元，危机时刻出手相救。但是这一轮始自10月就暴跌的债灾调整远未结束，海通证券首席经济学家姜超认为，基本面对债市缺乏支撑，也使得本轮调整短期难以反转。

什么原因导致了债市持续暴跌？债券市场何时才能熬过寒冬，迎来春暖花开？

债市踩踏

12月15日上午，债券市场出现惊人一幕，10年期国债期货跌幅达2%触及跌停，5年期国债期货跌1.2%触及跌停。这种跌幅的杀伤力相当于股市多个跌停板。同时出现暴跌的还有国债价格。

这一天暴跌加上近期持续大跌，债券交易员全年的收益化为乌有。华南某券商交易员用“债市崩盘”来形容当时的感受。

自10月下旬以来，债券市场就一路下跌不止，11月29日、12月6日、12月12日，10年期国债期货主力合约T1703曾分别下跌0.44%、1.05%、0.98%，不断刷新单日最大跌幅。

前两天，债市的爆仓、违约传闻不断。12月14日，债券圈疯传一消息，称国海证券一位负责人失联，廊坊银行为其代持的100亿债券浮亏巨大，国海证券不要了，因为是萝卜章。当天双双出来澄清。

“我们跟国海证券之间没有任何业务往来，我行债券业务目前一切正常，内部有相当规范的风控体系和制度，前、中、后台分离，建立风险防火墙。”12月15日，对于与国海证券的债券代持传闻，廊坊银行战略规划总监、新闻发言人费轶明对《华夏时报》记者称。

几乎同时，华龙证券被传出现约5亿元的债券交易违约。当晚其紧急声明自查，并称于15日第一时间完成债券交割。这一天中枪的还有华夏基金，传言称某大基金的货币基金爆仓或面临6亿元巨额赔款。华夏基金同样进行了辟谣。

“不断出现的这些传闻导致市场恐慌加剧，抛盘集中性出现。”对于12月15日发生的债灾，上述华南券商债券交易员认为，主要是恐慌之下的相互踩踏。

而记者获悉，当时大行曾出现不愿借钱，在口头通知之下才向资金面紧绷的非银机构“出钱”。

债灾之下的流动性不足，已波及到债券融资，以及一些中小金融机构融资命运。最近两天，已有晨鸣纸业、中国盐业总公司等共计13家企业取消、延期债券发行，金额超过120亿元。还有消息称，目前几大货币中介已经暂停了部分私募机构的报价。债市的熊态尽显，代持停滞，委外撤退，金融机构谈债色变。

什么原因引发债灾，并于12月15日掀开了这张多米诺骨牌呢？招商银行资产管理部高级分析师刘东亮说，原因主要包括美联储加息、资本外流担忧、债市连续下跌、年末资金持续紧张等。

方正证券首席经济学家任泽平分析说，央行近期的操作相当于隐性加息，倒逼市场去杠杆，央行试图给市场一定压力但不会人为制造钱荒。需要警惕央行可能会为稳汇率，防止资金外流，走上隐性甚至显性加息之路。

金融市场去杠杆成为了央行近期目标，海量资金在债券市场堆起了高杠杆，之前资产荒以及低利率使得机构冲向债市，而不愿进入低迷的实体经济，“买买买，一直买到零收益”是当时债券交易员买债的豪迈口号，一些机构通过代持不断加杠杆。

央妈维稳

12月15日，直到国债期货双双跌停，央妈终于出手了。

当天，央行共进行了3个品种2450亿元逆回购操作，其中7天期逆回购操作1400亿元、14天期逆回购操作450亿元、28天期逆回购操作600亿元。当天公开市场有1000亿元逆回购到期。这一天央行实际上向市场投放了1450亿元。

不过，债券市场对此没什么反应，国债期货奔向了跌停位。“央行加大了短期资金投放，尤其对7天期逆回购量较大，但是市场没什么反应。尽管加大了短期资金投放，相对于目前市场上的悲观预期只是杯水车薪。”上述上市银行资金部门人士称。

“12月15日，央行以7天逆回购形式投放大量短期资金，但收效不大。金融降杠杆引发的踩踏是本轮债市暴跌的根本原因。”刘东亮说。

12月16日，央行再次向市场注入流动性，当天进行1050亿元7天期逆回购操作，350亿元14天期逆回购操作，400亿元28天期逆回购操作，共计1800亿元，当日有1350亿逆回购到期。央行当天又向市场净投放450亿。当日，债券市场企稳，10年期国债期货主力合约T1703、5年期国债期货主力合约TF1703均翻红上扬。

刘东亮说，金融降杠杆不是要将市场打趴下，央行有必要向市场传递维稳信号。当前恰逢年末资金紧张阶段，元旦后又临近春节，而年后新的购汇额度打开，预计2017年1月份外汇占款仍将大幅下降，市场对资金面的预期都会相对悲观。降杠杆本身无可厚非，但应理性有序，金融机构出于自保目的，难免对市场带来非理性影响。

“央行此时有必要向市场传递维稳信号，如加大对短期资金的投放，甚至可以考虑降准，以免恐慌情绪蔓延，导致系统性风险，保证降杠杆有序展开。”刘东亮称。

央行连续两天向市场净投放，以及指导大行向非银机构借钱，债券市场止跌。央行仅在此关键时候精准出手。而此前债市的跌跌不休，央妈静观其变，可见央妈的底线是，保住金融机构不出现系统性的风险，除此之外就是金融市场挤泡沫、降杠杆。

“拿到手的资金成本高达8%上下，管你是隔夜还是一个月。”上述华南券商债券交易员说。这一天，香港人民币银行同业隔夜拆借利率暴涨444基点，由前一天的7.32233%暴涨至11.76367%。这一天，几乎所有中小机构交易人士脸上似乎都写着，缺钱、缺钱、缺钱。

类似的情形似乎还不是重点。央行近两天的放水救市，并不会让债券市场重回乐观，姜超认为，海外冲击下人民币贬值压力仍存，而年末临近、明年初换汇集中，加上春节前取现需求，资金面仍面临考验，债市需熬过冬天。

好日子到头了？

债券市场悲观情绪弥漫，交易员们的美好时光似乎要挥手告别了，“今年不但没有年终奖了，可能还有人面临重新找工作。”上述华南券商债券交易员说，行业里都感觉到寒冷，现在大家唯一的想法就是撑下去。这一两年，债券圈年薪数百万、上千万的人士比比皆是，现在情势急转直下。

债券市场迎来了史上最难熬的时期，3年牛市拐点向下。对于债市机会，姜超认为，债市等待春天，明年仍有机会。随着对银行表外理财业务监管趋严，未来理财扩张的速度将放慢，但资金回表或增加银行表内对利率债的配置，债市仍有需求支撑。

“2017年地产投资下滑，经济下行压力较大，届时通胀也将重新回落，去杠杆后债市仍有机会，仍相对看好2017年债市，坚定判断2017年的10年期国债利率有望回到3%以下，但拐点需等待明年春节后资金面的改善。”姜超称。

刘东亮则认为，此次债市出现错杀、超调，已经超越了基本面，从宏观基本面看，实际上并不支持债市出现如此剧烈的调整。2017年经济增长、通胀、M2三者总体变动有限，不会出现大起大落，意味着这三项变量在利率定价中的表现为中性，债市应以走平或区间震荡为主。

或许最终还要看央妈的脸色，如何引导市场资金利率，成为债券市场调整是否结束的关键时点。目前债券市场利率高高在上，市场担心最终伤及实体经济。

刘东亮说，这种情况将会加大广谱利率全面抬升风险，实际上当前利率上行已经有超出债市向其他领域蔓延的苗头，这对实体经济而言是难以承受的，也并不是央行希望看到的。

央行的目的是降金融市场杠杆，避免发生系统性风险，而这一目的仍在途中。任泽平分析称，中期政策基调转向抑泡沫防风险，去杠杆、稳汇率的政策诉求暂时不会改变，债市继续调整尚未结束。

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