不一样的去杠杆

■冉学东

去杠杆实际上已经讲了好几年了，从2012年高层发现地方企业负债过高就开始了，但是事实上杠杆是越去越多，增速越快，去年增速有小幅下滑，主要原因一个是转杠杆，就是把企业杠杆转给了居民个人；另一个是供给侧式降杠杆，供给侧改革，资源价格大涨，让国有大型企业获益，中小型企业情况并未改善，这是相对比较容易的去杠杆。

但是，真正降杠杆的难度还在后头。因为降杠杆的本质是还清债务，还债的结果是企业现金流紧张，投资下滑，资产价格下跌，所以难度很大。

这一次从监管层的精神来看，可能是这个硬骨头必须啃了。有两方面的原因，一方面是国内的经济形势，由于地方政府和国企杠杆过高，负债成本过高，优质的银行信贷被占用，市场自然利率在攀升，加重了经济发展的负担，资金不能配置到有活力的部门去，金融机构资产负债表过于膨胀，难有如此规模的资本去支撑。从外部看，特朗普发动的贸易战必将深深地影响我国外贸，这个传统的盈余部门如果出现亏损，将会进一步恶化商业银行资产负债表，阻挠资本市场进一步的发展。这两个因素都指向必须下决心解决杠杆过高的问题。

新疆近日召开防范政府债务风险专题会议，会议提出进一步加强基本建设项目管理，从源头上杜绝新增政府债务。宁可发展慢一点、也决不违规举债。尤其引人关注的是，会议提出，对于已开工建设且形成政府债务或政府隐性债务的项目，必须在规定期限内偿还化解政府债务或政府隐性债务，否则必须立即停止项目建设。对于目前已开展前期工作的建设项目，凡是资金来源落实不了的，一律不得上报，一律不予受理。新疆的以上政策应该是跟全国一致的。

回忆2014年，发改委允许平台公司发行部分债券对“高利短期债务”进行置换，加大债务重组力度，对符合国家产业政策和固定资产投资管理规定的前提下延长还款期限，确保不出现“半拉子”工程。新疆目前的政策不论是否半拉子工程，一旦成为债务，必须立即叫停，这体现了政府去杠杆的决心。

地方的动力主要来自于高层的决心。近日召开的中央财经委会议提出：要以结构性去杠杆为基本思路，分部门、分债务类型提出不同要求，地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来，努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。

结构性去杠杆，指的是杠杆主要存在于国企和地方政府，其他部门杠杆不高，居民部门最近几年杠杆有所提升，但相对还是比较低，民营企业部门因为预算硬约束，商业银行不支持，效益不好，立马清算关门，杠杆降的比较彻底。

现在杠杆最高的是地方政府和国有企业，这两个部门最关键的是预算软约束，管理者对于投资盈亏实质上并不是真正负责；银行也是预算软约束：先把资金交给企业收利息，至于未来贷款能否偿还，反正是国家的钱，只要债务人是政府，自己就不会负太大的责任，而地方政府和国企恰恰就是与政府密切相关。

降杠杆最大规模的行动是2015年提出的债务置换，其实是拿长期的低成本债务置换短期的高成本债务，这方面的工作已经顺利完成，并且是相当出色的。

但是最近几年开始搞ppp建设，明股实债，地方政府的隐性债务开始大规模扩张，国有企业的债务则主要是最近几年经营业绩下滑，但是成本却是增加的，金融企业的贷款没有控制，债务越滚越大。

从目前看，今年的去杠杆可能主要还是债转股，国有企业的债转股将向纵深推进，地方政府没有盈利来源的项目将被叫停，债务将可能通过资产处置来解决，银行的借贷行为将可能遭遇严监管，尤其是对国企和地方政府的贷款。

而本质上讲，地方政府和国企杠杆高的问题还是预算软约束的问题，不仅仅是政府和企业预算软约束，更为根本的是银行的预算软约束，银行业的信贷能否做到市场化的尽职调查，市场化的贷款定价，市场化的风险控制，市场化的贷后管控，市场化的清算破产等等，这些才是解决问题的关键。

责任编辑：吴丽华 主编：冉学东

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