钮文新：美国没有紧缩货币

美联储“加息、缩表”仅仅是为了把过去已经持续了10年的“极度宽松的货币政策”转向“正常宽松的货币政策”，这一点，耶伦上台之后就已经多次明确表态。而且，在加息之前用了很长时间和市场沟通，并使之充分理解。正因如此，美联储加息不仅缓慢而谨慎，而且每次加息之后都明确告诉市场“美联储保持货币宽松立场”。

比如，去年12月份加息之后，美联储主席耶伦公开表示：“货币政策立场仍保持宽松，从而可为就业市场状况进一步增强提供支撑，并支持通胀重返2%”。今年6月加息之后，美联储会议公告当中同样出现了“保持货币政策宽松立场”的字样。至于“缩表”，美联储内部依然分歧严重，但主要是时间上的分歧。7月5日，美联储6月份议息会议“纪要”显示，在“缩表”问题上，几位美联储官员支持在未来几个月内宣布缩表计划，认为缩表对金融环境的影响有限；几位美联储官员希望在2个月内宣布开始缩表，其它官员则希望等到今年晚些时候。“纪要”同时指出：美联储官员已经注意到，尽管美联储加息，但金融环境保持宽松。

为什么要强调这些？因为一直以来，中国大多数学者和官员对美联储货币政策存在不同程度的“错判”，它们把美国货币政策从“极度宽松”转向“正常宽松”的过程，简单地与“常规意义的紧缩货币”画上了等号，在“加息、缩表”的问题上只关注“方向变化”而忽视“程度拿捏”，并使得“加息、缩表”变成误导市场的工具。比如，我见过许多企业家或贸易商，他们对美联储“加息、缩表”却导致美元贬值十分不解。为什么？我认为，他们错误地理解了美联储真实的政策意图，而这一错误与国内舆论误导密切相关。

其实许多年以来，机械僵化、简单粗糙、只顾方向而不关注程度地理解政策，是中国金融市场的一大陋习。这不仅与政策执行者忽左忽右的“两极摇摆”，以及经济学家失去辩证思维能力密切相关。比如，今年3月26日，央行行长周小川说：货币政策在经过多年的量化宽松之后，目前全球已经到达了这次周期的尾部，这意味着货币政策将不再是宽松的政策。立即引起市场各色解读，而解读过程中不乏大量过激言辞，但从来没有谁问过“这次周期尾部”到底有多长？极度宽松、宽松、不宽松和紧缩之间有无程度差异？

我们说，货币政策是非常讲究的“艺术过程”，核心和关键就在于“对程度的拿捏和表达”，这个“度”最需要以各种方式去和市场产生充分的沟通，让市场充分理解“度”的问题。这样，政策的实施才可以不引发市场的剧烈波动。传统经济学认为，政府政策干预，实际是为了“熨平市场波动”，而绝不是制造市场波动。但我们的政策执行实在过于粗陋、粗鲁了，只管方向，不拿捏“度”，拒绝与市场进行“度”的沟通，更喜欢突如其来，这必然导致市场的剧烈波动，而同时意味着政策过调（或超调），必然导致政策忽左忽右地折腾。

美联储会“缩表”吗？肯定会。什么时间？年底之前。为什么这样的判断？因为美联储6月议席“纪要”告诉我们，美联储官员一直同意“缩表”，而时间点上最晚的主张就是“今年晚些时候”。美联储“缩表”的底气何在？我认为是“美国金融市场当下过低的货币乘数”。盛松成前不久撰文指出：美国大量基础货币投放之后，市场货币乘数已经从2007年8.93倍降至2013年的2.98倍。我认为，这意味着美国不仅成功地“降低了杠杆”，而且当下货币乘数已经“过低”，需要“缩表”——在减少基础货币数量的同时，适度推高M2，以提高货币乘数，并以此加大金融市场的活跃程度。

如果美联储通过“缩表”把货币乘数从2.98倍扩大到4倍，请问：这叫紧缩货币吗？我们判断政策和市场变化需要尊重“基本常识”。

（主编 张学光）

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