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央行降准注资解渴 万亿债务置换去魅 中国版QE猜想

作者:钱秋君 刘飞

来源:华夏时报

发布时间:2015-04-24 22:13:00

摘要:如果说央行注资政策性银行是定向QE,那么面对万亿债券置换,央行会否“出手”,会多大程度“出手”,才是成为判断中国版QE真正实质落地与否的关键。

央行降准注资解渴 万亿债务置换去魅 中国版QE猜想


华夏时报(www.chinatimes.net.cn)记者 钱秋君 刘飞 北京报道

    经济筑底过程中,要保持既定的速度与激情,央行货币政策调整的空间越来越大。

    先是在整个2014年,基础货币投放增幅达到12%,M2达到120万亿,信贷投放近10万亿,增幅超过10%。进入2015年,央行MLF中期借贷便利向银行体系净投放中期基础货币后,降准的幅度也在加大,4月20日,央行降准一个百分点,同一天的消息称,央行还要时隔12年后再次向银行注资,类似定向QE;不仅如此,有观点认为,万亿债务置换过程中,央行也可能出手。

    那么,中国版QE真的要来了吗?目前无法证实的消息是:市场一度传闻央行或实施10万亿元大规模QE。但可以确定的一点是:降准之后,下一次降息正越来越近。

    接受《华夏时报》记者采访的多位业内人士分析认为,虽然央行已运用各种手段释放流动性,但流向实体经济的有限,货币政策未来仍需进一步宽松,缓解债务展期对其他融资主体的挤出效应。在此背景下,稳增长也需宽货币,利率将继续下行。

注资银行是定向QE?

    中国政府网4月12日公布国务院批复的国开行、进出口银行、农发行改革实施总体方案要求,三家银行强化资本约束机制、规范治疗机构。

    随后4月20日有消息称,经国务院批准,央行将以外汇储备委托贷款债转股的方式,注资国开行和进出口银行,金额分别为320亿美元和300亿美元。

    4月23日,进出口银行上海市分行副行长李跃向记者证实:“改革方案获批,央行将以外汇储备委托贷款债转股的形式向进出口银行注资300亿美元。”据他介绍,进出口银行目前已在行内成立专门领导小组。

    这是时隔12年之后,央行再度向银行注资。此前的2003年底,央行向中国银行和建设银行共注资450亿美元,在剥离不良贷款之后,为国有大行上市铺平了道路。

    在瑞银中国首席经济学家汪涛看来,央行、财政部注资政策性金融机构的这一措施,创新性地结合了货币和财政政策。一方面,政府可以通过国开行进行拟财政支持,而无需大幅提高财政赤字,或依靠地方政府融资平台从商业银行无节制地借贷;另一方面,央行可以通过对国开行定向宽松来为能拉动经济增长、促进再平衡的重点项目提供信贷支持,而不必像2009年那样大幅降准降息。

    这一举动也被业内人士解读为:类似定向QE。

    国泰君安首席宏观分析师任泽平称,央行在从居民企业手中获得外汇时,已投放过一次基础货币(第一次行使印钞权),“此次央行以外储委贷债转股,相当于行使了第二次印钞权”。如果这些资金用于稳增长基建投资,相当于定向QE刺激基建投资贷款。如果这些资金用于购买地方债务,相当于间接、定向QE,债务货币化。

    社科院金融所教授刘煜辉坦言,如果中国版QE推出,三大政策性金融机构将成为天然的注资对象;同时,它们亦将在银行间市场扮演新的“二妈”角色。

    事实上,面对经济下行,央行已经采取了一些类似于小型QE的措施。央行在2月初下调存准率0.5个百分点后,又在一季度通过MLF中期借贷便利向银行体系净投放中期基础货币3700亿元。

    而为进一步促进货币市场平稳运行,年初央行还在前期10省(市)试点的基础上向全国范围推广分支行常备借贷便利。

    但即便货币宽松,企业融资成本却依旧居高不下。国务院总理李克强在4月17日考察工商银行、国开行时强调:“宏观政策下一步会想办法,银行本身也要想办法。你们处在关键岗位,任务艰巨,责无旁贷。”

万亿债券置换压力

    此前,无论是降息还是降准,都是央行选择从资产负债表中的负债端发力;而如果注资政策性银行,央行选择的则是从资产负债表中的资产端发力。

    如果说央行注资政策性银行是定向QE,那么面对万亿债券置换,央行会否“出手”,会多大程度“出手”,才是成为判断中国版QE真正实质落地与否的关键。

    1月1日,新《预算法》施行,首次在法律层面突破地方政府可举债融资这一限制;去年9月颁布的“43号文”亦提出,“对甄别后纳入预算管理的地方政府存量债务,各地区可申请发行地方政府债券置换。”

    财政部之举瞬间引爆了人们关于中国版QE的各种猜想。

    可能的债务置换方式主要为两种:一为银行购买,是地方政府和商业银行正常契约行为。例如,商业银行A用超额存款准备金置换商业银行B的城投债务。整个商业银行体系的资产结构发生改变,但总体超额准备金不变,地方债由高息、短期变为低息、长期。

    二为央行参与,通过PSL(抵押补充贷款)或再贷款等形式,给商业银行A或政策性银行注入资金,用于置换商业银行B的城投债务,类似QE且可绕过《中国人民银行法》第29条的限制,商业银行整体超额准备金增多,资产结构改变。

    但天下没有免费的午餐。

    在中信证券首席经济学家彭文生看来,置换将由于政府债券收益率明显低于贷款等债务利率,银行利息收入下降而地方政府利息支出减少,利于地方政府而不利于银行。但好处是,银行资金流动性增强,不良率风险走低。

    对于置换方式,财政部部长朱光耀在今年全国两会期间明确向记者指出,新《预算法》的实施为地方政府融资关了“后门”,但“前门”如何打开还颇费思量,“中央对此非常审慎,一方面要保证中国经济健康持续发展,既看当前又看长远;一方面要从风险角度把握,建立解决地方融资问题的平稳过渡计划”。

    而对于4月20日央行选择降准释放1万多亿元的流动资金,受访的多位业内人士认为,这也是配合地方债务置换的工作,缓解地方债务置换的压力。

    根据审计署口径,2015年政府债务到期规模约2.8万亿。民生证券研究院执行院长管清友在接受记者采访时坦言:“债务大量到期导致国债收益率明显上升,地方政府也不愿意发了,央行这个时候通过降准帮一把,可以增加银行配债头寸,压低置换债收益率。”

    然而,即便债务置换顺利推进,地方债化解仍面临诸多难题。比如:地方政府每年高达万亿元的还本付息又该如何处理?后续的大量在建、续建项目如何产生现金流来覆盖巨额债务?金融系统又将背负多少压力?

央行下一步

    不可否认的是,面对地方债、经济增长下行等系列难题,中国版QE很有可能成选项。

    兴业银行首席经济学家鲁政委此前向记者表示,中国版QE已在进行,中国的量化宽松是穿着定向宽松的外衣出现的,定向被贴上了“结构调整”的标签。

    早在2014年上半年,彼时央行实施两次定向降准,并向国开行提供1万亿元PSL低息贷款;7月,央行又向多家地方银行提供了额度5亿到10亿不等的低息再贷款;随后,央行一直在银行间系统以定向降准、SLO(短期流动性调节工具)、MLF(中期借贷便利)、SLF(常备借贷便利)等系列手段小幅“开闸”释放流动性,堪称花样放水;直到11月,央行降息。

    在业内人士看来,以上这些动作意味着,央行一方面实行“定向降准”,另一方面实行“定向降息”,这种做法实际体现为结构性的货币宽松,尽管此举被冠以“微刺激”。进入2015年,央行一系列动作更是让货币政策进一步宽松。

    不过,依据官方口径,这还不算什么。央行行长周小川3月份表示:“虽然从近期看,央行用了不少过去大家不太熟悉的货币政策工具,但相对于我们国民经济的体量非常大,每一项工具所使用的量并不一定很大。”

    换句话说,这些动作并不能构成QE。民生银行金融市场部首席分析师李志强向记者分析称,“原因在于,货币释放规模与QE不够匹配。目前央行的工具SLO、SLF和PSL,都是向金融机构提供贷款的方式,这种方式主要是控制规模。”

    事实上,就目前来看,央行确实在尝试新的流动性管理以及信贷总量管理的工具,同时在引进国际上成功的做法,使流动性管理的工具多元化。“这个多元化包括对市场短期流动性产生影响的工具,也包括一些中期甚至长期的流动性管理的工具,同时也在使用传统的数量型和价格型工具。”周小川表示,“这些工具加在一起,货币供应总量扩张的速度,仍旧是相当稳健的。”

    对于未来的政策走势,周小川4月18日在出席会议间隙也给出了明确的目标:中国将继续执行稳健的货币政策。

    “同时,要根据经济和通货膨胀走势进行适应性调整。”周小川表示,全球金融危机以来的经验表明,货币政策可以为结构改革创造机会,但单纯依赖货币政策也会带来风险。

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