投资的风险在哪里

    自从去年12月4日上证指数1949点起涨以来，直到2月1日的2421点，飕飕地已涨了24%，却一点回调的感觉都没有。大家都知道没有只涨不跌的市场，牛市也需要回调整理，才会有人继续进场。但是，回调是需要理由的。就在摩根大通宣布将要在台融资1.5亿美元投资大陆A股的同时，就有人给中国经济泼了点冷水。
    标准普尔刚公布的一篇研究报告认为，中国等经济体的投资水平相对投资回报过高，一旦投资周期下行，可能会面临经济回调。这份题为《投资过剩：中国高风险；澳大利亚、加拿大、法国和多数金砖国家中等风险》的报告研究了32个经济体，发现中国近年投资生产率较低，出现经济回调的风险最高。请注意，是最高！
    制造恐慌情绪的还有毕马威。毕马威1月30日也发布了一份报告，指出中国经济增长长期存在放缓的趋势。2012年的放缓主要原因来自中国经济自身的结构问题，外部因素仅为诱因，投资边际效应递减，过度投资导致的产能过剩，环境的压力，通货膨胀的阴影以及地方政府的债务负担，都使得倚重投资的方式不可持续。
    一起添堵的还有IMF的经济学家，两位国际货币基金组织的经济学家给出了一个定量预测，称中国将在2020-2025年之间的某个时候成为一个劳动力短缺国家，也就是到达“刘易斯拐点”。
    而就在标普、毕马威报告和IMF经济学家的说辞之后，物流与采购联合会的1月份制造业PMI指数也出来了，从去年12月的50.6降到了50.4，低于预期。尽管经济还是在扩张，但是较上个月却萎缩了。
    接二连三的事件搞得人好不悲观。有那么悲观吗？反正股市一点不悲观。
    就外国人对中国的各种看法，我们基本上只能认清楚两种情况，一种叫做“捧”、一种叫做“棒”，两个字长得挺像，意思却完全相反。不过，一对完全相反的词，也可以具有相同的属性，无论是“捧”还是“棒”，共同之处就是“过度”，过犹不及。所以，理性对待标普和毕马威们的警告，首先就要摆脱非捧即棒的心态，正视问题，也别被问题吓倒了。
    其实，标普和毕马威所担心的诱因，还是在中国2012年GDP的构成上。在2012年完成的7.8%的GDP增长中，投资的贡献是50.4%，比2011年提高了1.6个百分点，而消费的51.8%，比2011年有所下降，外贸继续成为负数，拉低了0.2个百分点。
    在2009年的“四万亿”之后，中国经济现在似乎又走上了依赖投资的老路。根据毕马威的报告，2012年制造业、基础设施和房地产开发是中国投资领域占比最大的三方面，分别占比为34.3%、20.9%和19.7%。
    如果标普和毕马威担心的只是投资占比太高了，我倒觉得没有什么大惊小怪。一个GDP按照三驾马车的分法只有三个部分，外贸那是外因，欧美的经济都在下滑，出口只拉低0.2个百分点就算不错了。剩下的消费和投资呢，消费转型那是一时之间就能成功的事情吗？如果不是一时的事情，我们能因为不希望看到投资占到GDP的比例过高，就说不要投资了，为转型而转型？
    答案当然是否定的。在《地平线》专栏中，我总是不断地重复这一点，不能为转型而转型，不能在外部环境不好的时候，为了追求一个漂亮的转型比例而放弃了投资。没有投资，哪里来的消费，没有投资下去，就没有就业，没有就业，就没有收入，没有收入，就没有购买，在消费部分不发达的情况下，这就是一个实际情况。要GDP达到7.5%的目标，投资就得达到50%以上，这就是现状，一点也不奇怪，只要知道为什么会这样，心中有数就可以了。
    另一个方面，如果标普和毕马威担心的不仅仅是投资比例太高了，而是投资的效率不高，那就值得我们重视了。比如，毕马威就明确说了投资的边际效应会递减，而过度投资也会导致产能过剩，这可一点都没有错。
    中国投资的风险在哪里？不是投资比例高不高，而是投资效率高不高。
    中国的基础设置资本存量比较发达国家还差好大一截，投资还有很大的潜力，比例不是问题。
    投资比例一上去，边际效益总会递减，投资基础设施只会在长期中慢慢发挥作用，真正让人担心的还是产能过剩。产能过剩又是如何产生的呢？一个基础设施存量并不过剩的国家，为什么产能会过剩。答案就一个，没有按照市场规律办事，没有按照市场需求和经济效率去投资。不是数量多和少的问题，而是质量精不精的问题。
    一周之前，《地平线》的一篇《过剩的重组疗法》，说的正是这个问题。产能过剩的形成，是因为非市场化，病根是行政化。过剩的疗法，也只能是彻底的市场化。只有价格改革彻底了，旧的过剩产能才能被一扫而光，而新的过剩产能也冒不出来。
    什么价格改革？利率要市场化，资源税要市场化，人民币的汇率也要市场化，一切价格都要市场化。只要这三个基础性的价格不市场化，投资的风险就真被标普和毕马威言中了。（作者为本报编委）