流动性盛宴还能持续多久

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发布时间：2009-12-11 19:39:51

摘要：流动性盛宴还能持续多久

刘煜辉中国社科院金融所中国经济评价中心主任

   史无前例的全球救市所营造的流动性盛宴还能持续多久？很多人问。
    美国数据复苏信息（如失业率见顶），会加强联储提前加息的预期，这是导致美元产生阶段性反弹的逻辑。但这个过程只是技术性的，不会很强，也不会持续很长时间。所引发的市场情绪波动很正常，毕竟自3月份以来，市场已经涨升了9个月。
    美国经济企稳是存疑的。
    10月末，美国9家银行单日内倒闭创下金融危机以来的纪录，暴露了宽松的货币环境未能抵消美国银行业的流动性压力，不良贷款问题仍在削弱银行业的放贷能力。虽然美联储大量投放了流动性，但是截至11月底，美国M1货币乘数再次下滑，M3也未有拐头转增的迹象。
    美国好转数据的持续性是不太可靠的，现阶段是补库存的效应和短期财政补贴的结果，这个效应在明年下半年衰竭基本上是大概率事件。
    基本面的隐忧将制约私人需求的恢复。家庭、金融部门去杠杆并不顺利，虽然美国的家庭储蓄率在上升，但负债率并没有降。现在看来所谓“消费者去杠杆”是一个再平衡的“死胡同”，根本无法带领美国经济走向平衡。
    “消费者去杠杆”所产生的被动储蓄很难持续提高储蓄率、降低负债率。所以你看到，最近美国家庭储蓄率在提高，但负债率却不降，因为被动储蓄→消费↓ →企业利润 ↓ →失业↑ →收入↓，负债率的分子分母（负债/可支配收入）都在做减法。
    从这个意义上讲，未来的再平衡应该不会是一种颠覆，而是一种修复，换句话讲，全球化不可逆。过去十几年的全球分工体系中的贸易分工和金融分工推动了世界经济和财富的增长，再平衡是通过对失衡的修正，使全球化模式能长久持续。
    因此，未来再平衡的方向必须要解决两个问题：一是全球需求结构得到改善而更加均衡：必须回到能增加可支配收入的轨道；二是要突破资源和能源瓶颈，这样货币和资产可以通胀，但油价可以不涨。
    需求的结构要重新走向均衡，可支配收入要重归增长，必须重新呼唤“企业家精神”，需要出现“熊彼特式”的创业活动的集群式迸发。故此，“再工业化”是美国再平衡的唯一选择。
    “再工业化”绝非美国的海外工厂回归（美国劳力成本畸高，全球化已经不可逆），而是再造一个新“实体”。结合要突破资源和能源的瓶颈，“再工业化”的方向事实上已经呼之欲出——以新能源、新材料为代表的低碳经济形态。
    而弱美元是完成再工业化的必要制度保障，是实现再平衡的战略安排。靠政府加杠杆（政府债务激增）来减轻家庭和企业部门去杠杆的痛苦，这样美元长期弱势成为必然。
    但弱美元增加了美国制造的竞争力，缩减了经常项目赤字，美国今天比历史上任何时候都需要出口驱动型增长。美国庞大的对外投资随着美元贬值而获得巨大的资本盈余，能最快速地降低净债务率。
    更关键的是，弱美元将整体抬高传统工业领域的运行成本，换句话讲，只有传统的资源和能源泡在“水中”，才能从根本上保证大量的投资源源不断地进入低碳经济领域，并充分保证这些投资的安全。
    只有“再工业化”才能实现可支配收入增长之路，新的财富出现才能减少家庭和国家的负债率，消费者去杠杆是死胡同，未来再平衡只能这样选择，这是战略。所以在美国完成新的战略布局之前，全球经济将长时间泡在流动性的“汪洋”之中。
    当然，以上的逻辑必须有个前提：弱美元和通胀必须可控。这就要看美国人的控局能力了，以及市场理性预期是否真的会出现。现在看来是存在这个可能的。
    这或是个长期过程。现在的确不太敢相信2010年泡沫会破，2011年也未必，以后不好说。在新经济因素确立之前，全球商品和新兴市场资产泡沫都不会真正破，当然会出现波动，甚至阶段性很剧烈，但总体上看，资产和商品价格都会很贵。
    股票的波动会很大，因为它毕竟不是一般意义的资产，某种程度是对资产价格波动的情绪反应。它取决于投资者敢不敢将短期业绩的改善无限外推而资本化，这是新的估值上移的关键。如果市场认同这种改善是阶段性的，未来有很大的不确定性，这种增长就会变得毫无经济学意义。或许市场都是短视和非理性的，愿意将不确定性侥幸处理为确定性，那也没有办法，但这种赚钱的模式属于零和游戏，就看谁是最后的接棒者。