清华系操盘银润投资55亿定增 学大教育促成首例中概股收购案

华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 郝静 上海报道

    中概股回归再添一员新军：8月10日，停牌半年的银润投资（000526.SZ)宣布一项55亿的定向增发，发行对象为紫光育才、长城嘉信、健坤长青、学思投资、乐金兄弟、乐耘投资、谷多投资、科劲投资、国研宝业和银润投资首期1 号员工持股计划。其中23亿投向收购美股公司学大教育，17.6亿用于设立国际教育学校投资服务公司，其余14.4亿将用于在线教育平台建设。

    重大利好之下，银润投资8月12日冲至涨停价29.68元。记者发现，学大教育回归A股是采取直接并购的方式，较之以往的大股东携财团私有化再回归无疑方便快捷了许多。公司内部人士表示：“之所以选择并购有两个原因：第一，我们希望比较快速，如果私有化再IPO，时间长不确定性强；第二，新三板还不是一个比较成熟的资本市场，我们希望回到完全公开的市场，能够让我们放手去做事，综上两点考虑，我们做了这个选择。”

55亿并购学大教育

    4月20日，学大教育公司董事会宣布接到银润投资发来的初步非约束性提议函：银润投资在提议信函中表示，它有意以每股ADS3.38美元或每股普通股1.19美元的价格收购学大教育包括ADS代表的普通股在内的全部已发行股票。

    次日，银润股东发生变更：控股股东深圳椰林湾将其持有的1500万股转让给紫光卓远，股权转让完成之后，实际控制人变更为清华控股，最终实际控制人变为教育部。据内部人士透露，股份转让工作仍在进行当中。

    而在此前，学大教育的业绩并不能令美股机构投资者满意：财报显示，学大教育第四季度总净营收为5970万美元，同比下滑13.6%；归属于学大教育的净亏损为1670万美元，较之上年同期的净亏损430万美元有所扩大。

    据接近交易的一位人士告诉记者：“其实从去年开始，学大就在做一些转型，推一个新项目‘e学大’，为鼓励教师和学生使用平板电脑进行学习，以低于市场价的价格销售平板，导致成本大幅提高。美股只看业绩，不会看你转型未来的潜力，所以最终选择回归A股。”

    根据此次非公开发行A股预案，本次收购价格为2.75 美元/股（合5.5 美元/ADS），收购总价款约为3.69亿美元，按照本预案签署日前一天的美元对人民币汇率换算合计收购总价款约23亿元人民币。

    这个价格较之最初的提议函略有升高，事实上，学大教育美股8月10日收盘价是5.04美元/股。前述人士表示：“私有化要约出来，价格涨一点让投资者接受也是很正常的。”

    在市场容量方面，针对我国 K12 教育服务行业，2009 年市场份额为1900亿元，截至2014 年末，市场份额增至4470 亿元，年复合增长率达到19%。随着市场的持续扩大，行业内竞争日趋激烈，传统教育在师资、教育模式上的弊端也逐渐显现，从而个性化教育、一对一教育模式受到越来越多的客户青睐，数据显示，截至2014 年，一对一个性化教育已占教育市场的30%。

    一对一教育是学大的优势，但或许也是制约其利润规模化的掣肘：2013年营业收入3.47亿美元，营业利润1509万美元，2014年营收下降至3.38亿美元，亏损1200余万元。一对一的销售收入占到总收入的86.7%，而小班组仅占到总收入的6.75%。

    学大教育内部人士表示：“由于2014年战略性投入比较大，例如互联网业务、‘e学大’等新产品导致当年亏损，但从今年开始，学大教育的盈利能力将逐渐加强，未来核心业务一对一将在运营和模式升级上不断加强，比如结合‘e学大’提高效率和盈利能力，我们也会更加注重股东回报。收入内部比例上，一对一和小组业务预计将达到7∶3或者6∶4。”

    一名券商研究员则告诉记者：“从业务角度来看，学大教育和好未来本质上类似，都是K12领域的教育培训，从应收规模来看，两者去年收入规模相差无几，但因为去年学大教育对产品进行了一轮价格调整，加上推广线上业务进行的费用支出，导致业绩受挫，加上美股投资者注重基本面，市值缩水严重，估值目前显著低于新东方和好未来，加上清华系的增持，未来潜力非常大。”

A股首例中概股收购案

    事实上，从去年年末开始就传出了学大教育回归的风声，而当时的绯闻对象是YY（欢聚时代）旗下的“100教育”，因为在业内人士看来，学大教育是K12教育培训机构的领导者，所谓K12教育，即覆盖从5、6岁到17、18岁的基础教育，学大教育旗下拥有分布广泛的线下教育资源，在业内的知名度和市场份额仅逊于新东方。

    记者就此询问学大教育，内部人士却回应：从未有过此事。

    截至2015年一季度，学大教育拥有482家学习中心，覆盖中国所有一线城市、二线城市，涉及所有三四线发展城市，专职教师超过万人；去年，公司还首创了“e学大”平台，打造线上线下相结合的教育模式。2013年、2014年，公司分别培养学员19.51万人、20.39万人。

    沪上一位投行人士表示：“方案看点颇多，这是中国资本市场首单A股上市公司直接收购美股的案例，为优质中概股回归提供了具有借鉴意义的模式，也为A股公司收购海外优质上市公司提供了新思路。”

    银润投资将通过在境外设立的一家全资子公司，以现金方式吸收合并目标公司学大教育，吸收合并完成后，学大教育将成为本公司的全资子公司，学大教育原有全体股东仅获得对应其原持有学大教育股份的相应现金对价，而不在吸收合并后的公司持股。

    值得注意的是，紫光育才、长城嘉信等9家机构以及银润投资首期1号员工持股计划参与了此次银润投资的非公开发行，若顺利完成，清华控股将通过紫光集团下属公司紫光卓远和紫光育才合计持有上市公司31.70%股份，成为实际控制人。

    记者发现：作为多年前创立学大教育的三驾马车，金鑫、李如彬、姚劲波，各自通过乐耘投资、谷多投资、科劲投资3家公司分别认购14.30亿元、2.70亿元、2.70亿元，并锁定3年时间。

    同时参与认购的还有“银润投资首期1号员工持股计划”，参与对象为学成世纪、学大信息及其子公司的核心员工，预计总人数不超过5000人，资金来源通过自筹完成，存续期限为60个月，锁定期为36个月。

    另据该人士透露：“收购学大教育仅是银润投资布局教育产业的第一步，接下来上市公司还将利用剩余32亿元的募集资金用于设立国际教育学校投资服务公司、兴建在线教育平台。”而对于目前人民币贬值的风险，该人士回应：“支付过程当中，美元汇率将带来一定外汇风险，若在合并交割前，美元对人民币汇率上升，将可能带来收购时机成本的上升，我们将积极跟踪汇率变动，选取人民币相对高点支付以降低可能存在的汇率风险。”

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