定向降准的真实意图

笔夫

　　一些人把政府最新的有条件宽松政策等同于过去的刺激政策，这是丝毫没有道理的，一般的推算认为，最新的定向宽松政策只会向市场投放区区几百亿的现金，这仅仅相当于央行一次逆回购所释放的流动性。最关键的问题还不在于资金投放的数量，笔夫认为，最近两次的定向降准与新一届政府不继续扩大货币投放的承诺是基本一致的，尽管经济已经明显步入下降通道，但是通过定向降准这一动作既表达了政府正视经济下滑现状的立场，同时还准确地传达了并不打算继续通过无限增加货币供应来扭转当前宏观局面的主张。这是一种应付各方面诉求的折中选择。

　　定向降准向市场传达的最重要一层含义在于，高层已经完全明白，增加货币供应无法缓解目前宏观经济的突出矛盾，而且还可能加剧原有的矛盾。因为长期以来严重的金融资源错配导致的利率传导机制失灵会抵消货币供应增加和利率降低的正面作用，而另一方面，环保和通胀的压力会使管理者在负面作用方面承压。

　　由此可见，在宏观经济遭遇困局的时候，新一届政府优先解决的是信贷资源的错配问题，而解决这个问题的直接结果便是减少了资金的流动成本，导致利率水平的下降。如果经济断崖式下跌，央行也可能以主动降息来应对。

　　从1月份以来，虽然央行并未调低基准利率，但余额宝的收益率一直下降，从去年高峰的8%一直跌到5%以下，而上海金融期货交易所交易的国债期货价格一直上涨，国债收益率下降，这表明政府通过调整金融资源分配来降低资金成本的目标已经取得了一些进展。从政策的指导原则来看，未来限制货币总量增长和促使实际利率水平下降属于同等重要的目标，其中一个目标达不到就是失败。

　　换句话说，现任政府的货币政策就是在总量少增长的条件下降低实际利率。对于投资者来说，这样的政策取向在某些方面是令人鼓舞的，而在另外一些方面则显得让人沮丧。

　　从资金供应上来看，这肯定是利于股市的，试想如存在一个年收益率高达8%的固定收益市场，有多少人还愿意把多余的资金投入到一个丑闻不断的股票市场，这一点可以部分解释过去几年A股持续低迷的成因。央行的现有政策如果持续下去，对于股市我们可以稍微不再那么悲观，个人甚至认为，股指存在中期反弹的可能性。

　　在欧洲推出负利率的政策条件下，中国奉行低利率政策也有利于保持国际资本流动的正常秩序，防止套利交易扰乱中国经济的节奏。而中国与欧元区利率水平的同时走低，则可能部分抵消美元利率上涨对于黄金市场的影响，笔夫近期仍然看好黄金的中期走势。

　　但是近期的政策走向正在排除大规模经济刺激的可能性。虽然许多行业的中小企业陷入困境，但是，政府并不准备像4万亿那样以新的过剩产能来覆盖既有矛盾，相反，在产业领域，去库存化的任务还远远没有完成，中国经济原有的运行节奏大概不会改变。

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