笔夫：利润下滑成后市最大利空

    证券市场的政策环境正在迅速改善，但2008年一季报所显示的上市公司业绩增速放缓甚至下滑的迹象却再次为市场背上了沉重的包袱。
    一般来说，上市公司的成长性是整个证券市场成长性的基础，如果上市公司业绩出现拐点，则预示着股市将会迎来重要的转折。尽管沪深两地市场在上市公司业绩信号出现之前就已经进行了市场难以忍受的下跌，但是这一信号的最终出现却基本排除了指数在可预见的将来出现巨幅回涨的可能性。理想主义的交易行为必须充分注意到上市公司业绩正在发生的变化和对于市场普遍预期的反弹行情的消极影响。
    乐观主义者仍然在以2007年年报所显示的上市公司的成长性作为依据，显然，在一季报出笼后，这样的乐观情绪已经变得没有存在的理由了。当然你非要偏执地从一季报中寻找有利于证明自己乐观预期的证据，你也并不一定会无功而返。
    数据显示，一季度上市公司主营收入整体仍然呈现增长，同比的增长速度为28%左右，但是这些看似乐观的数据背后却是令人沮丧的解读：虽然出现了增长，但增长速度已经明显放缓，所有上市公司中，亏损、利润减少和增速放缓的比例高达70%。如果剔除银行股，全部上市公司利润增长仅为18%。而银行股一季度的延续性增长拜赐于两个最重要的方面，一是存贷差的扩大，二是两税合一。
    在尽悉各机构对于一季报的统计数据后，笔夫对沪深300样本股的季报情况逐一进行了微观了解，更深切体会到眼下公司经营之痛，以下几点与读者共同探究。
成本上升对上下游企业同时构成威胁
    通过对所有沪深300样本股一季报的研究，笔夫发现，成本上升对企业赢利水平构成巨大杀伤力，这已是不争的事实。按照一般性的思维，我们认为，这种影响可能仅限于下游企业，但实际上，一季报显示，成本上升不仅对下游企业构成巨大伤害，同时也使相当一部分上游企业赢利水平下降，或者至少使上游企业的下游业务拖累了公司的整体业绩。
    一季度以来的企业成本压力主要体现在能源和原材料的上升，同时持续性人力成本的上升以及财务成本的上升也对企业的经营产生长效的负面影响。
    能源价格的攀升已经使若干行业出现全行业亏损或准亏损状态。电力、公用事业、石化炼油均出现行业性利润萎缩。电力行业因受电煤价格攀高影响出现全行业利润下滑，许多公司接近亏损状态。中国石油和中国石化在上游业务的暴利被下游炼油业务的亏损所严重拖累，虽然政府对于成品油所采取的政策性的限价政策是造成下游业务亏损的主要原因，但我们也应该看到，BP等全球综合性石油企业均因为下游业务的亏损而出现了业绩下滑现象，这说明，高油价的杀伤力是全面的。可预期的政府价格放松政策可能部分挽救石化行业的经营危机，但如果油价居高不下，这种局面仍将持续下去。
    基金属类公司业绩也出现了一些令人不可思议的下滑。中国铝业季报营业收入与去年四季度相比下降29.5%,净利润与去年四季度17.85亿元相比下降34.6%。云南铝业公告2008年一季度净利润同比减少12%，大大低于市场的预期，西部矿业一季度净利润同比减少39%，公司业绩低于市场预期的主要原因包括产量损失、成本费用上升和库存增加。矿产资源价格的攀升直接提振了基金属的价格，这使得矿料自给率较高的冶金企业仍能维持高速的利润增长，但是，对于那些自给率较低的公司来说，负面影响同样难以逃避，如云南铜业的利润就出现了明显的下滑趋势。
    基金属价格的上涨对于所有生产类企业都构成负面影响，但是不同的企业转移成本的能力并不一样。相比较而言，自主定价能力较强的企业容易将成品转嫁给下游消费企业，反之，则会侵蚀到利润率。一些细分行业的龙头企业可以在原材料成本上升的情况下适时地将攀升的成本转移出去，例如工程机械行业，虽然生产成本上升很快，但是除了徐工科技以外，其他企业的利润仍保持较快增长，柳工、三一重工、中联重科、安徽合力等企业的主打产品售价均提升2%以上，而且未来还存在上涨的空间，确保了产品毛利率的高水平。
    另外还有一个因素是需要注意的，那就是在报告期内，能源、原材料涨幅巨大，而相当多的企业在此期间消费着存料，或者说仍在执行去年的原材料和能源合同价格，所以成本上涨并未完全体现进去，但是到二季报的时候，这种压力会体现得更充分。
宏观调控对企业扩张
形成约束
　　　 连续加息的行动对企业形成的压力已经开始在一季度业绩中有所显现。银根紧缩对投资扩张型企业形成了有效的约束，尤其以房地产业为甚。主要的地产企业显然出现了资金紧张的状况，最近房地产上市公司再融资愿望十分强烈，冠城大通、广汇股份、栖霞建设等的再融资申请刚刚获得通过，招商地产董事会通过了60亿的融资计划，银基发展、苏宁环球、清江控股都表示将多渠道融资，估计最近还会有更多的地产公司提出再融资要求。一些公司表面上维持了利润的高增长，但显然在去年四季度和一季度为了现金流运转主动降价售出存量房屋，这在销售市场上已有充分体现。种种迹象表明，未来一段时间，房价进行一定幅度的下跌在所难免，这或许会影响到上市公司二季度的业绩水平。
    中国人民银行、国家统计局数据显示，从2003年以来，我国房地产企业的平均负债率一直高于70%，由于去年下半年以来银行贷款利息持续攀升，房地产业的财务成本已经非常之高，对房地产企业整个2008年的利润也会构成实质性损害。
投资收益大减
使估值体系出现裂变
    据统计，在2007年中，公司利润的20%左右来自于投资收益，一些市盈率最低的公司都是投资收益占比较高的公司。一季度二级市场价格出现巨幅下滑，一方面，大量交叉持股的公司卖出股票，这种非经常性收益保住了这些公司一季度的收益增长势头，但这种势头将肯定是不可持续的，二季报将使它们原形毕露。另一方面，一些持股规模大的公司因没有及时卖出股票，实现投资收益变现，而使其公允价值大幅降低。以中国平安为例，公司一季度主营业务仍实现了快速增长，一季度保费收入358.02亿元，同比增长35.1%，公司实现投资收益161.56亿元，同比增长21.1％，但投资收益主要来自于可供出售资产的变现。报告期内，中国平安的公允价值变动净收益为－111.8亿元，比去年同期降低969.5％，拉低利润132亿元。中国人寿的情况也不例外，2008年一季度业绩大幅下滑60.9%,每股净资产5.38元,与去年末相比下降10.6%,业绩远低于市场预期。此外,受可供出售金融资产浮赢大幅下滑的影响,资本公积下降了22.1%。一季度公允价值变动亏损55亿,相当于交易性金融资产中股权型投资下滑29.0%。投资收益的大减大大损失了上市公司的现实利润，抑制了公司的投资冲动。更重要的是，对于投资人来说，上市公司的估值体系出现裂变，过去的估值和预期需要进行重新修订，投资的不确定性增加。在这种情况下，投资人应当特别注意公司在报告期内主业的表现。
两税合并因素使有限增长
具有不可复制性
    在一季报中，80%以上的企业承认两税合并对利润产生了较大的贡献，只有极少数企业承担比之前更多的所得税，但这类企业正在通过寻求高新企业的认证来享受更低的税率。
    一个可以预见到的事实是，去年一些公司在四季度故意留存一部分利润到一季度，以更多地享受因两税合并带来的好处。这部分原因也会让投资人对于一季度的业绩产生相对乐观的看法。另外，两税合并是一次性的利好，它对整个2008年的同比收益增加有帮助，但是对于季度环比增长则不会。一季度对整个上市公司业绩贡献最大的是银行股，同时银行股也是整个上市公司中受益于两税合并最大的行业，因此，可以说，一季度看似仍在增长的企业利润实际上拜赐于两税合一政策的阶段性影响。
全球经济萎缩
对企业利润影响显性化
    很长的一段时间，美国次级债危机对中国经济的负面影响还仅仅是停留在预期的阶段，这是因为这种危机主要发生在金融领域，对于实体经济还没有构成实质性的影响，但是一季报显示，这种影响目前已开始触及实体经济领域。
    深圳盐田港在所有港口公司中利润增速率先开始放缓，由于美国航线占比高达50%,盐田港受美国经济波动的影响更为明显。2008年一季度,深圳港口集装箱吞吐量同比增长仅8%,而盐田港区完成集装箱吞吐量同比下降5.4%。港口公司对于中美贸易一定是先知先觉的。当然一个相反证据是，一些远洋运输企业利润仍处于高增长，中远航运一季报显示净利润增长136%,招商轮船预增100%以上,中海海盛90%以上，长航油运一季度业绩增长350%,中海发展业绩增长60%。但是，需要指出的是，海运业一季度业绩同比实现大幅增长,主要是受去年四季度运价上涨的影响，如果去除这种影响，那么可能就会是另一个结果。如果再算上近期国际油价的大幅攀升，估计这些远洋运输企业的利润增速将肯定下降。港口和远洋运输企业只是一个信号而已，接下来的忧虑是所有外贸型的上市公司。美国人的消费者信心指数在持续下降，加上人民币对

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