5000点不过是牛市的山腰

金水

5000点股市的多空对决惊心动魄，上证指数在泡沫的呼声中突破了5000点大关。相比刚刚持续一年的牛市美国股市已经涨了6年，量化宽松也搞了6年，美国的政策市换来了经济的复苏和加息周期的到来。

2015年开始流行一个新词叫股市泡沫，其实，也不叫新词，因为好长时间没有听到了。如果两年前你告诉我股市有泡沫，并痛斥股市泡沫的危害性，那一定是疯了，因为股市那条河流已经干枯了六七年无人问津。

债务周期的终结

还记得那个载入证券史册的事件就是光大证券“乌龙指”，70亿资金就把20多万亿市值的市场搅个天翻地覆，空头首尝败绩，股市流动性已经孱弱到如此地步。其实，那时候市场并不缺钱，流动性过剩充斥在房地产和商品领域，没有钱愿意进股市，股市和房地产形成冰火两重天。通胀和资金成本都处于高位，每年百分之十几的信托和理财收益，民间借贷甚至高达百分之几十，只有房地产一枝独秀能够承受如此高的资金成本，一般企业难以承受，股市资金一直处于流出状态，大部分资金通过各种渠道进了房地产。

在全球宽松货币环境下，中国出现高额资金成本和流动性过剩并存的奇怪局面。依靠家庭和企业债务杠杆扩张遭遇瓶颈，人口红利消失，也就意味着没有新增人口来接力住房消费，企业投资回报下降，除了人口拥入的一线城市存在结构性需求以外，房地产总体上迎来供过于求的时代，尤其是三四线城市房地产过剩，鬼城不断出现。房子卖不出去，房地产也无法承受高额的社会融资成本，资金链断裂不可避免，并波及到依赖房地产的地方融资平台，整个社会的债务问题开始浮出水面。

中国经济进入下行周期，产能过剩，需求低迷，避免债务危机和稳增长是必然选项，降低社会融资成本成为首要任务。于是，央行重启降息周期，解决实体经济融资难和融资贵。全面深化改革也开始推进，过去，依靠政府大手花钱刺激经济的模式走到尽头，中国经济增长转向主要靠企业和市场的力量来驱动，市场和企业将成为经济的主体。这个时候，需要把整个经济融资模式从以银行为主的间接融资转向以资本市场为主的直接融资，支持经济转型和企业融资，支持大众创业，万众创新。

过去，政府投资拉动经济的增长模式使银行独揽社会融资规模的80%以上，强势金融资本处于相对垄断位置，具有资金定价权，对产业资本和储户形成挤压。一个重要的标志就是，股市几千家上市公司，一半以上的利润是银行创造的。大家都在指责银行暴利，实际上这是防范金融风险的需要，防范金融危机的最好办法就是让银行赚钱，所以，银行业是一个比较垄断的行业，政策性的存贷差保证了银行获取超额利润。一个简单的逻辑是银行暴利就不会破产，也不会发生金融危机，这也是为何金融业要设置比较高的管制门槛的原因。这种模式下，企业和社会就要承受融资难和融资贵的成本。

中国经济进入新常态，银行业迎来了利率市场化改革，利差政策性保护不复存在。银行允许破产，实行存款保险制度，刚性兑付打破了，银行的准入门槛放开，融资难融资贵的问题逐渐得到解决，央行的降息周期，资金成本不断下行，房地产处于高位运行，资金开始流入股市，因为股票市场被严重低估。

未来，金融危机的防范只能靠市场机制来消化，一旦出现重要银行破产可能引发金融危机需要央行来救助。但是，现在社会融资模式正在发生改变，间接融资比例会不断降低，银行破产冲击的风险也会不断降低，未来主要风险可能出现在资本市场。

股权周期的开启

中国经济开启“创时代”，企业取代房地产成为资金追捧的标的。上证指数在2013年6月份见底1948点开始止跌，牛市真正的启动是2014年，不到一年的时间，上证指数已经上涨到5000点。出乎所有人意料，牛市来得异常迅猛，一头疯牛改变了所有人对股市的看法，让所有人完成了身份角色的转变。

曾经坚定的多头开始转空，英大证券首席经济学家李大霄曾经从估值的角度提出“钻石底”，如今，他又转向空头，从估值的角度提出“地球顶”；另一个唱空中国股市的瑞信亚洲首席经济学家陶冬从经济基本面看空亚洲中国股市，现在认为A股会牛一段时间，因为经济下行，货币政策会继续宽松，要解决融资难和融资贵。从估值和经济基本面分析都是很有道理的，但是，估值和基本面往往都是会发生变化的，这一轮牛市不完全是估值修复，还有最重要的逻辑是成长，资本在追捧有成长性的公司；基本面也可能因为降息周期和改革推进而发生变化，股市就是在预期这种变化的到来。

股市的投资者绝对是有梦想的一群人，当然，这种梦也有破碎的时候，经济虽然还不好，但股民在用自己的储蓄支持企业通过资本市场融资，市场在押注有更多的利好政策出台，降息降准将成央行每月例行动作，流动性疯狂涌入股市，涌入企业股权融资市场。

世界就是这样变化很快，股市这条干枯的河转眼间似乎已经洪水滔天，人们开始谈论股市泡沫。和十年前的房地产开发商一样，一直受困于融资难融资贵的上市公司和企业突然间发现投资者排队送来急需的资金，公司财富滚雪球式的增长，财富增长速度连企业掌舵者都有一点懵。借助移动互联的技术进步，很快进入全民炒股的时代，风险在累积，5000点附近多空分歧加大。

资本市场的财富效应激励着更多的创业者实现财富梦想，也有人担心过多的财富效应会扼杀创新创业者的奋斗。一些人开始痛斥股市泡沫会摧毁实体经济，泡沫经济崩盘会发生可怕的金融危机，要求打压股市，提前挤泡沫。也有人把股市比喻成实体经济的夜壶，完全是出于需要，不需要就会扔掉。

那么，5000点的股市有没有泡沫呢？股市是不是实体经济的夜壶呢？从估值的角度看股市确实不便宜，但是，房子便宜吗？也不便宜，如果你是居住消费，买房子没有问题，如果是投资，房地产恐怕已经不适合投资了。总体上中国房地产已经供过于求，只有人口流入的少数一线城市还有结构性机会却已经限购。降息周期，家庭资产要保值增值，持有不动产不好变现，你持有股票和债券流动性好，投资回报不错。尽管股票市场已经很贵了，但还有新三板，上交所要推的新兴产业板这里还很便宜，一级市场的股权投资还比较便宜，目前的主要问题是很多企业的融资需求还得不到满足，资本是逐利的，它自然知道往投资回报高的地方去，不过，回报和风险是伴生的，高回报通常意味着高风险。

国家大力发展资本市场，鼓励直接融资，连央行行长周小川都说，资金进入股市是支持实体经济。家庭资产配置必然会进入股权市场和债券市场，中国的资产管理行业将爆发性增长。股市虽然有些泡沫，但适当的泡沫比资金链断裂要好，以发展的眼光看待股市泡沫，水多了加面，让更多的企业到资本市场融资，资本市场泡沫会在发展中得到消化。

一轮大牛市的标志是要超过前期高点，上证指数没有超过6000点，从技术上来说，如果上证指数在6000点之前就见顶，最多是一个熊市反弹。2014年，交通银行启动混合所有制改革，《华夏时报》就预测大牛市启动了，但那时我们并不知道牛市能走多远。紧接着，我们成功预测了全球石油进入过剩周期，通缩临近。美联储退出量化宽松后，曾经被外汇占款捆住手脚的央行终于可以自由选择货币政策，并可能重启降息降准周期。后来的事实证明，石油价格崩盘，通缩来临，央行降息周期成为事实。2014年底写新年第一篇文章时，我们大胆预测2015年股市将重回6000点，流动性牛市和改革牛市将波澜壮阔地展开。

这是一个家庭财富将从砖头化走向证券化的过程，背后是整个经济从以银行间接融资的债务扩张模式转向以资本市场为主的直接融资模式，房地产的财富效应将让位于资本市场，“创时代”国家要大力发展资本市场，鼓励大众创业，万众创新。如果你不能成为这次大潮中的创业者和创新者，你可以选择做一个投资者，亲历中国梦在资本市场的实现，等待A股成长为全球规模最大资本市场的那一天。当然，全球规模最大并不意味着在融资效率和监管质量上能够超越华尔街，但是，开放的中国资本市场必然会成为东半球的交易中心。全球投资者都将涌入A股，在这个大时代，有你的小投资，你出发了吗？

(作者为本报编委）

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