大宗商品涨了个“寂寞”：9000亿资金“来复去”，2023年哪些品种有做多机会？| 2022中国经济年报

叶青/文

期货市场投资者李先生称，今年他玩大宗商品期货，简直是玩了个“寂寞”，上半年上涨的品种，下半年几乎跌没了。

以小麦期货为例，受俄乌冲突等影响，上半年美国小麦期货价格连创新高，5月17日甚至创出1285美分/蒲式耳的高位，不过，到12月27日时，价格却又跌至776美分/蒲式耳，154个交易日跌幅达39.48%。

国际原油与小麦期货类似。布伦特油价在3月7日升至139.13美元的高位，但等到12月初，全球衰退担忧等因素又致其价格跌至75美元的低位，几乎抹去2022年内的全部涨幅。

多重因素施加影响下，2023年，大宗商品中的哪些品种存在做多的机会？

9000亿元资金撤离大宗市场

据摩根大通统计，受俄乌冲突影响，今年前两个月市场资金曾大量涌入大宗商品，不过，随着局势逐渐稳定，其形势又出现迅速逆转，截至12月中旬，全球大宗商品市场被巨额撤资1290亿美元（折合人民币约9000亿元），有望创下年度纪录之最。

有业内人士表示，2022年大宗商品价格剧烈波动，由于担心资金出现亏损，大多数市场交易员都只维持很小的持仓量，甚至有些交易员选择暂时退出大宗商品交易，毕竟在欧美央行紧缩周期中，持续上升的利率，会提高市场参与者对冲大宗商品价格波动的交易成本，以及管理保证金的成本，可以说，欧美央行的大幅加息，进一步加剧了资金从大宗商品市场撤出的步伐。

一二季度，无论是国际原油价格，还是农产品中的棕榈油和豆油，由于俄乌冲突加剧，价格都处于上涨走势中，而进入6月份后，国际原油价格率先回调，从6月8日的123美元/桶下跌至12月27日的79美元/桶，棕榈油期货价格也因为自身库存原因价格呈现断崖式下跌。

针对期货价格大幅波动，物产中大期货副总经理景川对《华夏时报》记者表示，今年来大宗商品的波动主要是由于全球处于高通胀环境当中，而国内经济则运行在下行周期当中。因此，大宗商品受制于国内外的经济错配以及政策错配，导致滞涨交易。今年年初的回升其实为典型的预期交易，也就是所谓的强预期而弱现实。

景川称，二季度预期破灭后，市场快速回落并维持低位震荡，年底前预期再度占据上风而出现反弹，整体看，全年波动剧烈。全球滞涨环境以及国内需求不足，市场风险定价出现紊乱。疫情后的欧美史无前例的宽松货币化以及货币财政化推升了通胀，叠加俄乌冲突，欧美通胀来到了过去40年来的高位，而极端天气对于农产品的生产也带来了一定的扰动。

美联储的暴力加息以及缩表推升了经济运行中的风险，这在下半年成为市场的主要压力。匠鑫学院院长许亚鑫接受《华夏时报》记者采访时表示，2022年全球主要央行通过最大幅度的加息举措，全力遏制不断飙升的通胀。

许亚鑫称，过去12个月，外汇市场上10种交投最活跃货币的央行共加息54次，紧缩幅度达2700个基点。按月计算，数据显示，10家主要央行中有7家在12月选择加息。美联储、欧洲央行、英国央行、澳洲联储、挪威央行、加拿大央行和瑞士央行今年都将其基准利率大幅度提高，其中9月份共计加息550个基点，创下月度加息幅度之最。与此同时，2022年也是美元指数的大年，基本上从年初的94.60水平一路单边走高到114.80，随后在年末重新回落至104附近。美元指数的强势，主要与美联储年内开启史无前例的加息速度和幅度有关，其中加息7次，累计加息425个基点。

除了欧美央行加息因素导致大宗商品回调，部分大宗商品也有其自身的供求失衡导致期货价格剧烈波动的问题。中泰期货首席分析师史恒昱对《华夏时报》记者表示，在他熟悉的油脂油料品种中，2022年波动最剧烈、最典型的品种是豆粕。豆粕在2022年一季度一路上涨至4100元/吨后，7月份经历一轮暴跌，期货价格下探至3455元/吨，此后豆粕期货价格大幅上涨，目前豆粕期货2301合约已经涨至4498元/吨。

农产品中，棕榈油的波动也较为剧烈，在今年6月份大宗商品暴跌的过程中，棕榈油跌幅最大。史恒昱称，6月8日至7月14日，棕榈油跌幅达36.64%，主要原因是印尼政府在5月份的时候禁止本国棕榈油产品的出口，但在6月份宣布恢复了出口。5月份禁令生效期间，印尼国内的棕榈油库存上升到了历史最高水平，而在6月份禁令取消以后，去库存的压力导致价格和基差快速崩溃，形成了基本面与宏观利空的共振。

有色金属方面，伦铜的跌幅早于其他期货品种。自3月8日伦铜开始回落，截至12月27日，伦铜区间跌幅18.77%。

银河期货分析师王颖颖接受《华夏时报》记者采访时表示，铜今年还是大幅去库的状态，目前全球显性库存仅剩26万吨，处于历史低位。从供给端来看，矿端已经走向宽松，铜精矿新扩建产能释放比较顺利，卡莫阿-卡库拉、Quellaveco铜矿、QB二期、TFM混合矿扩张项目、KFM铜矿等增量预期大，但是矿山老龄化、缺水、罢工、社区抗议等事件的干扰也是客观存在的，综合来看，今年铜精矿增量为65万吨。

“今年精铜产量不及预期。今年冶炼厂投产速度不及预期，导致产量释放不足。”王颖颖称。

另外一方面，冶炼厂因为环保、债务问题出现减产。山东两家冶炼厂因为债务问题今年3月份停产，分别于5月及10月复产；浙江某冶炼厂5月份进行技改后停产，预计明年年中复产。王颖颖称，需求端较为稳定，虽然传统行业消费下滑，但是新能源相关消费增速快，新能源汽车和风光消费仍然维持高增速，全球精铜消费增速2%左右。因此，供应端不及预期，需求端较为稳定，这造成了铜的极端去库存状态。

2023年哪些品种有做多机会？

在疫情导致的供应链混乱、俄乌冲突等因素的助推下，大宗商品从2021年开始开启了一轮“超级周期”，然而，自2022年6月暴跌开始，大宗商品的各个板块均呈现疲软态势，加上2023年经济前景仍然不明，投资者对于大宗商品未来走势尤其悲观。

不过，高盛却认为，当前供应紧张的情况并没有发生质的变化，由于资本支出不足，2023年大宗商品将连续第三年处于“超级周期”。高盛大宗商品研究主管Jeff Currie在12月的一份报告中表示，目前整个行业的资本支出情况仍令人失望，供应增长仍然乏力，不过，随着亚洲经济复苏、美联储加息放缓，需求持续回暖，2023年大宗商品的回报率，以标普高盛商品指数(S&P GSCI)衡量，有望达到43%。

许亚鑫也表示，展望2023年，美联储加息的最猛烈阶段已确认过去，全球主要央行除欧洲央行以外，预计都会在2023年第一季度末先后抵达此轮加息的终点，这对于以美元计价的大宗商品来说，是绝对的利好。

“市场普遍预计，2023年3月至5月美国联邦基金利率区间将会触及5%至5.25%，届时美联储会视通胀和经济的情况决定到底是维持更长时间的高利率水平，还是货币政策重新转向宽松。假如美国经济指标因激进加息而产生的负面冲击过大，如劳动力市场的失业率出现急剧飙升，令经济出现大幅衰退的风险，那么美联储2023年将会迅速转向降息。”许亚鑫称。

许亚鑫预计，这种情形之下，意味着黄金价格有可能重新测试2020年和2022年的纪录高位区域，即2070至2075美元/盎司。从季节性波动的规律来看，今年黄金这一波长达半年以上的调整已经接近尾声，预计从12月到2023年一季度出现跨年度的趋势上涨行情。待到第二季度确认美联储的货币政策是否转向后，价格再选择新的波动方向。因此，预计金价2023年的高点大概率出现在第一或第三季度，低点则会出现在第二和第四季度。

欧美地区大幅加息控制通胀，经济受损不可避免。景川预计，全球经济在2023年将会出现欧美经济衰退与中国经济的弱复苏，错配特征仍然将出现，商品的分化难以避免，谈原油、伦铜底部为时尚早，豆油等农产品继续受制于拉尼娜天气的影响而存在一定的回升条件，可以考虑做多头配置。

针对农产品投资机会，史恒昱接受《华夏时报》记者采访时表示，2022年6月份大宗商品暴跌前的高点未来很长一段时间内将难以被再次逾越，在流动性逐渐退潮和疫情对供给端和物流的负面影响不断弱化的大背景下，商品行情的大方向应该是逐渐向下的。

不过，未来行情运行的方式是类似2011年以后的模式。史恒昱称，在未来3至5年里震荡下跌，过程比较长，而非崩溃式的一步到位的修正。在2023年，棕榈油可能是比较适合作为油脂中多头配置的品种。在2022年底，国内棕榈油市场由于前期买船大量到港的原因库存快速积累。但随着2023年初印尼政府推行B40生物柴油政策等利多的影响逐渐显现，产地库存将继续维持在偏低水平，对价格形成支撑。相比而言，豆油短期内的走势受餐饮等国内食用消费恢复程度的影响较大，还存在较大的不确定性。

值得关注的是，随着美联储对整个市场的影响边际递减，影响商品价格的因素未来更多的会回到其供需上来。有观点认为，在未来的走势中，大宗商品可能会出现明显的分化，比如有色、农产品可能受到供给端的影响更大，地缘冲突或其他突发事件带来的供给端冲击，使得价格短期走强。

王颖颖接受《华夏时报》记者采访时表示，虽然美联储加息速度放缓的预期可能会给市场带来一些短期反弹机会，但目前整体的流动性及经济情况并不支持铜价真正出现反转行情。国内处于强预期弱现实的状态，市场预期国内全面解封后，国内将迎来显著的经济增速反弹，但是从海外的经验来看，在解封后3至4个月的时间内，疫情对于经济依然会有一些影响。

“综合来看，国内及全球精铜产量将分别增加69/75万吨。需求端，今年国内外传统消费走弱，但是新能源消费增长迅速，加上废铜减少的因素，精铜消费表现稳定。我们判断明年欧美传统行业消费继续走弱，国内传统行业消费止跌企稳，但是很难出现强劲反弹。”王颖颖称。

王颖颖预计，新能源消费仍然是最大增长点，全球新能源汽车和光伏消费继续维持高增速。“结合铜终端及废铜供应的情况，我们预计今明两年国内精铜消费增速为分别为2.37%及2.95%，全球精铜消费增速分别为1.93%及2.05%。综上所述，明年精铜供需小幅过剩，宏观方面海外衰退的预期将会走向现实，明年上半年铜价有下行风险。下半年加息走向尾声，加上国内经济疫情后修复，铜市场可能会趋稳反弹。”

责任编辑：麻晓超 主编：夏申茶

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