特别报道 | 估值仅为A股一半 新三板教育板块迎来变局

华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 陈锋 见习记者 肖超 北京报道

证监会10月25日宣布全面启动新三板深化改革，引来三板做市指数久违的大涨。

新三板做市指数10月28日迎来了4年以来最大单日涨幅，做市指数收盘报825.25点，上涨5.03%，成交额为2.67亿元。当日做市股中涨幅第一的是华发教育，股价大涨87.50%。

而在启动改革一周之前，原新三板市值最大的教育企业龙门教育宣布终止挂牌。

龙门教育的摘牌与其被上市公司科斯伍德的收购事项有关。2019年6月，特斯伍德宣布将进行对龙门教育剩余部分的收购，若收购完成，特斯伍德将会持有龙门教育99.93%股权，交易总对价为15.62亿元。

龙门教育此前作为新三板市值最大的教育企业，2018年实现5亿元的营收和1.32亿元的净利润。

优质教育企业的流失对于新三板来说并不是新鲜事。除龙门教育外，包括像新东方在线、高思教育这样的知名公司也都曾在新三板短暂停留后离开。

而如今新三板全面深化改革，随着投资门槛的降低和转板通道的开启，安信证券新三板首席分析师诸海滨在接受《华夏时报》记者采访时表示，部分具备实力的中小型教育公司可能会选择新三板作为蓄力阶段的重要选择，且教育公司摘牌潮将过去，会有新的教育公司来这个市场挂牌。

挂牌潮后摘牌潮

安信证券此前发布研报称，截至2019年8月31日151家新三板教育企业发布的半年报显示，2019年上半年新三板教育板块的营收较去年同期微增1.68%，但净利润显著下滑63.87%。

安信证券认为，其主要原因是头部公司摘牌以及部分公司受到教育政策变化影响或是资金流动性受限，导致公司整体运行出现问题。

2015年是新三板市场爆发式增长的一年，由于具有上市门槛低、周期短、手续简便等特点，诸多创新型、创业型、成长型的中小微企业选择在新三板挂牌上市，这其中就不乏教育类企业。

Wind数据显示，在主营产品名称中包含教育培训及相关服务的新三板挂牌公司中，于2015年挂牌的有38家，而后2016年这一数字又迅速增长至111家。

但在“挂牌潮”退去后，教育企业对新三板的热情也迅速衰减，于2017年挂牌的教育公司数量回落至52家，2018年全年则只有9家。

摘牌企业数量的增加也反映了这一趋势。据广证恒生的数据统计，2018年5月至2019年5月间共有43家教育类企业摘牌，而此前一年的摘牌数量为30家。

这些教育企业的摘牌原因，包括因转板上市或合并重组而摘牌、因生产经营调整而摘牌、因不符合挂牌情形而被摘牌等。

明星教育企业的去留

在挂牌与摘牌的潮涨潮落间，新三板的教育板块曾经也不乏明星企业的身影。

至今仍在新三板挂牌的中教股份曾是第一家新三板教育企业拟IPO的案例。其在2015年底向北京证监局提交了辅导备案申请材料，但最终在2018年2月发布公告表示，鉴于公司自身战略发展原因，决定主动终止上市辅导。

2016年11月，高思教育登陆新三板。2017年10月，高思教育宣布融资3.5亿元，成为当时新三板教育行业最大的一笔融资案。定向增发的股价为600元/股，融资后，高思教育的估值达到了33.5亿元。

2018年1月，高思教育股价达到最高点716.42元/股，因此高思教育在当时又被称作新三板“股王”。但在两个月后，高思教育表示为了配合公司业务发展及长期战略规划调整的需要，将从新三板摘牌。

摘牌后的高思教育在2019年4月获得了1.4亿美元的新一轮融资，在当时接受媒体采访时高思教育表示，从体量上看，公司或许已经可以上市，但还是希望在业务上进一步精进和发展，或许未来会在中国香港或美国上市。

2017年3月，拆VIE结构回归国内资本市场的新东方在线挂牌新三板。但挂牌未满一年，新东方在线便在2018年2月匆匆摘牌。

5个月后，新东方在线向港交所递交招股书。对于从新三板转战港股的原因，新东方在线表示，由于中国香港能使公司更方便接触国际投资者和全球市场，同时又贴近国内的用户群体，所以公司认为中国香港是更合适的上市地点。

此外，正在冲刺“创业板借壳第一股”的华图教育也曾在2014年7月至2018年2月的3年多时间里挂牌新三板。有媒体据公开信息统计称，扣除停牌时间，华图教育在新三板的实际交易天数仅为61天，但获得融资近9亿，估值也从挂牌前的8000万元升至超过百亿。

虽然新三板向明星企业提供了充足的融资机会，但是对于在新三板挂牌的众多中小企业来说，获得投资机构的关注并不容易。此外，新三板500万元的投资门槛导致资本流动性不足，企业也难以享受估值溢价。

板块分化更加明显

一位新三板创新层教育企业的董秘在接受《华夏时报》记者采访时表示，自身公司在选择挂牌新三板时是希望借助资本市场的力量使公司做大做强，挂牌以来确实获得了一定的助益，但融资的整体水平上还并不能说是十分满意。

他同时表示，由于此次新三板深化改革的具体细则尚未出台，企业目前仍处于观望状态。虽然拒绝透露自身公司近期是否有上市意愿，但该名人士称，如果精选层的设置有较好的市场反应和配套的有利政策，公司会考虑积极申请和靠拢。

创新层企业对于新三板融资能力的反响尤其如此，更不用说其他体量更小、盈利能力更弱的挂牌企业了。

安信证券在分析了新三板教育企业的2019年半年报后发布研报表示，新三板教育板块分化加剧，2019年上半年净利润超过4000万元的公司占教育板块总数的4%，但净利润为负的公司占比超过48%。结合前几年的数据，新三板教育公司分布呈现出头部依旧、尾部增多的态势。

同时，新三板教育板块估值整体下行，A股教育市场估值约为新三板市场估值的2倍。

诸海滨在接受《华夏时报》记者采访时表示，板块分化在各个板块都会有所体现，A股、港股、美股都有这种情况。相比之下，新三板教育板块的分化略有特殊，一是由于公司数量众多且大部分都是初创型公司；二是由于在教育行业的各个赛道均有所分布。

诸海滨认为，这两个特点使得板块间分化和头部尾部分化更为严重。也说明了头部公司在新三板里是具备优势的（融资、交易等），而尾部的公司可能是“无人问津”。

谈及此次改革对于新三板教育板块的影响时，诸海滨认为，再现挂牌潮的可能性不大，但是部分具备实力的中小型教育公司可能会选择新三板作为蓄力阶段的重要选择，进而利用精选层和转板通道实现登陆沪深交易所。

编辑：严晖 主编：陈锋

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