国际金融市场风险偏好发生转移 人民币汇率走势逻辑有变

冉学东

3月11日，在央行两会新闻记者会上，央行行长易纲就人民币汇率发表观点，他说：“人民币汇率越来越稳。”易纲这个表态相当自信，自信背后有逻深层次逻辑。

人民币今年以来的升值具有一个非常不同于往日的变化。

此前，人民币跟美元的走势相反的，美元汇率上涨，人民币汇率就会下跌，美元汇率下跌，人民币汇率就会上涨，在去年贯彻全年的人民币下跌中，一般而言，人民币下跌幅度都要比美元上涨幅度大，这体现了人民币盯住一揽子货币后，作为一个新兴市场货币难以摆脱美元作为货币锚的固定态势。

而美元指数今年从96.1223升值到目前的96.5543，基本未动，期间经过三波震荡走高，近日有所下滑，总体上今年美元汇率是升值的。人民币汇率从年初的大约6.8658一路升值到目前的6.7140，升值大约2.21%，人民币的升值幅度要高于美元的升值幅度，而人民币兑一篮子货币的CFETS汇率则从年初的92.28升值到目前的95.42，升值了大约3.4%。

今年前三个月的走势是此前人民币汇率此前比较少见的，也是就是说人民币不仅仅对美元升值，而且对非美货币总体升值，在这个过程中美元还是升值的。

其实相比去年，今年以来中国宏观经济的走势最大的特点是，下行压力明显，无论是在投资还是消费，尤其是房地产方面，其收敛的趋势也是非常明显的，而政府对今年的经济目标也进行了下调。

在此背景下，人民币今年为什么会有如此大的变化呢，笔者认为最主要的原因是国际金融市场上风险偏好发生偏移，汇率是一个相对的比价，尽管中国的经济在下行，中国经济收益率也在下行，反应在本币汇率上应该是贬值才是。但是美元作为世界货币，其预期发生了转折行变化，这个变化就是发生在去年末和今年初的时段。

美国经济的各项指标都发生弱化，无论是通胀还是就业，尤其是一些表示美国经济内在动能的关键指标在发生弱化，预示着美国经济在经过多轮加息，美国政府债务高企之下，美国经济强劲上涨的势头开始嘎然而止，最表现明显的是苹果等大公司在竞争力上出现下滑。

这直接表现为美联储货币激进的货币政策嘎然而止，美联储连续加息本来就使得特朗普很恼火，经济出现问题，自然停止加息，甚至停止缩表，今年有可能只加一次息。

其实，由于全球经济处于低迷，欧日经济萎靡不振，新兴市场许多国家进入下行，尤其是中国经济，美国经济独木难支，下滑是自然的事，这是导致全球金融市场风险偏好发生偏移的最核心的原因。

中国经济从去年以来发生的一些变化也稳定了信心，比如越来越严厉的资本管制，这个资本管制的效果可能远远高于学界的预估；在打破刚兑过程中，债券市场出现的违约，释放了相当一部分风险，比如去年前半年的债券市场的违约，在整体上并未对金融市场造成全局性影响；P2P违约潮也对金融市场未产生刺激，A股市场整体的下调也释放了风险，房地产市场尽管出现一定的调整，但是大家都相信房地产的风险是政府不遗余力要控制的。

以上最大的基础是，作为经济史上从未遇到过的人口大国、经济大国，其发展的韧性和内在稳定性都超过此前的经验和经济学现有的理论所能诠释，这也是看空中国经济的经济学家屡屡不达预期的原因之一。

去年年末到今年，对于民营企业的支持政策，稳定了资金信心，一些减税让利的政策让资金的流向发生变化，经过多种比较目前全球市场上，政局稳定经济发展相对有潜力的地区，中国相对而言，还是一个首选之地，这是资金流动最大的考量点。

这对人民币汇率具有强大的支撑性，正是由于人民币汇率预期发生重大转折行变化，汇率的表现也出现变化，人民币汇率的变化将对境内资产价格发生一定的重估，比如股权市场今年以来的向好，最深刻的基础还是人民币汇率预期的向好，这个趋势，从目前看来刚刚开始，从而会形成今年全年大类资产价格运动的深层次的逻辑。

责任编辑：冯樱子 主编：冉学东

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