在美遇冷全美在线回归A股 “增收不增利”能否搅动投资热情

华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 韩永先 北京报道

“2017年全美在线实现了5亿元的营收，未来3年达到10亿元，5年达到20亿元规模。”全美在线（北京）教育科技股份有限公司（下称“全美在线”）CEO丁建民在提交IPO招股书时公开吹风公司的未来发展目标。

但是作为主体赴美上市已达十年的中概股，在美国资本市场并没有受到关注，按照公司的话估值长期被低估，此次带着同样的业务急于回归A股融资7.48亿元能否获得中国投资者认可尚待检验。

在美上市遇冷

拟登陆A股的全美在线主业从事计算机化资格认证考试测评业务，2018年12月24日，公司提交招股书，拟在上交所发行不超过1863万股普通股，募资7.48亿元，分别用于国际测评认证中心建设、研发中心建设和信息化升级建设三个项目。

《华夏时报》记者注意到，这并非全美在线第一次涉足资本市场。

2006年9月，公司前身全美有限以美股ATA Inc.（NASDAQ:ATAI）境内经营主体的身份设立，实际控制人为马肖凤。

ATA Inc.为实际控制人马肖风于 2006 年9月在开曼群岛注册的特殊目的公司。在ATA Inc.设立前，全美在线的原所在集团的境外融资主体为ATA BVI，ATA Inc.上市前，马肖风始终为ATA BVI的第一大股东，同时通过ATA BVI完成了在中国境内的返程投资以及红筹 VIE 架构的搭建，并于2005年3月至2006年6 月通过ATA BVI完成2次境外融资，融资金额合计为1800万美元。

2008年1月，ATA Inc.获批在纳斯达克上市交易其ADS，共发行487.40万份ADS，代表974.80万股普通股，每份ADS价为9.50美元，合计融资为4630.31万美元。

当时的ATAI标榜为中国智能化考试测评服务的创始者与领导者;最大的计算机智能化考试测评服务供应商之一;全球操作类考试测评技术的领导者。但是赴美上市十年，公司的业绩作为并不理想。

马肖风甚至直言自己公司在美国上市后是根本没有作为的几年，2015年其市值不过1亿多美元。十年间，ATAI股价长期低于发行价，甚至一度跌至不足一美元，市值不抵账面现金，业绩平平，股价低迷，并未给投资带来更多收益。

2015年、2016年，以自有资金3160万美元投资ATAI、持股20.09%的中文在线直接在2017年财报公示，因投资ATAI损失近4000万元。

在美市场遇冷，马肖凤谋划回归中国本土市场，计划将业绩表现相对优异、贡献ATA Inc近98%业绩的全美在线拆分，并将ATA Inc.体系中的考试测评业务全部转移至全美在线，继而启动国内上市。

2015年股份改制完成后，当年12月，公司股票正式挂牌新三板，简称为全美在线，证券代码835079，但在新三板挂牌期间全美在线并未进行股权融资，也未发生股份变动，股东和股本结构维持不变，2017年10月终止挂牌。

在资本市场持续得不到关注的全美在线，开始一些列重整资产操作，决心重新规划赢回投资人信心。

2018年2月，ATAI宣布以2亿美元出售拆分了全美在线，买方团分三步购买全美在线 100%股份。新视野受让众效致行100%股权（对应全美在线10的股权）、新元教育受让全美在线7.5%股权；立鸿华盈及启馨合伙、臻铭合伙、馨怡合伙受让全美在线31.50%的股权， 6月完成；新美控股受让全美教育100股权（对应全美在线51%股权），9月完成。

为完成资产分拆，2018年8月，ATAI特别宣布派发1.4亿美元特别现金股息。完成拆分后，全美在线在当年12月就悄然提交招股书冲击A股。

增收不增利困局

带着在美市场不受投资者关注的主体业务回归A股，全美在线能给中国投资者带来什么期待？

丁建民曾表示，全美在线20年来只做考试和跟考试关联延展的服务，希望能够成为一个人才的数据中心和人才的价值中心，成为人才的供应和选用的一个连接体。

值得关注的是，与其他在线教育不同，全美在线或许还依托原有的主营业务，不做考前辅导，其在未来三年，可能都会集中在职业类的和继续教育方面。

但是招股书显示，全美在线目前的主营业务已经面临突破困境。

按照公开资料，全美在线从事的主营业务与全美有限的主营业务一致，为提供资格认证考试测评及职业能力提升服务、人力资源选聘服务。

2015年至2018年上半年报告期，全美在线营收分别为3.25亿元、4.69亿元、5.22亿元和1.70亿元，归属净利润分别为7998.02万元、1.13亿元、1.15亿元和331.17万元，

其中，资格认证考试测评服务营收在各期营收的占重分别为75.97%、75.71%、75.78%和70.64%，为公司的第一大业务类型。

经营数据显示，虽然在报告期，全美在线营收实现了快速增长，但是净利润却没有水涨船高，随之增长，公司已经面临增收不增利的困局。

报告期，全美在线营收主要依赖中注协、基金业协会、期货业协会等行业协会类集中客户，且客户重复度较高，对前五大客户的营收占公司主营收入的比例高达68.16%、59.68%、54.34%和 48.55%。如果公司未能继续中标或发生违约等原因，致使客户终止或解除合作，将会直接对公司的经营状况造成不利影响。

此外，分析人士指出，因为中国的考试都是固定收费，所以根本没有涨价的空间。而随着目前国内人工成本越来越高，全美在线的盈利空间将会压缩。

报告期，全美在线的营业成本增速明显快于营收增长，分别为1,61亿元、2.36亿元、2.74亿元及9609.19万元，呈逐年上升趋势，而的毛利率分别为50.50%、49.71%、47.54%及 43.35%，出现持续下滑。与同行业公司相比，全美在线毛利率长期低于行业平均水平，以可比公司为例，鸥玛软件和海云天在2015年至2018年上半年的营业毛利率平均数分别为67.31%、60.60%、59.24%、59.39%，远高于全美在线的毛利率水平。

另一方面，全美在线依赖的机考主营业务的市场拓展并不理想。

分析称目前在中国的整个考试市场中，机考业务只占5%，大部分考试还是依靠纸笔考试，传统考试形式向机考转化的仍需要较长周期。

丁建民透露的机考业务在国内所有考试中所占比例大概也只有15%，当下国内考试普遍还以传统纸笔为主，机考普及度较低，

这一ATAI在美国上市后业绩没有爆发的预期一致，当时公司认为大概只需要花两三年时间大部分考试就会转型成机考，但预测的趋势并没有实现，而今后大部分的考试依然还是纸笔考试短期难以改变。

同时，作为职业教育的考试，国家的管控政策正在趋严，有逐步收归统一组织的趋势，并且近年来国家成批次的集中取消几百项职业资格许可和认定事项，人社部2017年9月出台的《国家职业资格目录》，职业资格认证考试的数量被精简为140个，资格认证考试的市场需求进一步被压缩。

市场拓展、营收增利均面临不同程度的天花板，在美市场遇冷的全美在线能否在A股市场创造业绩奇迹，获得市场认可充满变数。

另一方面，国内职业教育考试市场的竞争已不可同日而语，好未来、新东方、尚德等培训考试机构已经从培训源头抢占了大量的市场，构成对全美在线的竞争压力，依托原有考试业务、靠融资布局抢占市场先机的预期难以预料。

对于经营业绩压力，《华夏时报》记者先后邮件、电话采访全美在线董秘杨培，截至发稿均为得到回复，不过对已被美股投资者冷遇的公司，相信中国投资者也有理性分析。

编辑：严晖  主编：陈锋

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