M1增速的下降和企业流动性紧张问题

冉学东

不出意外，今年1月份的金融数据放出天量，新增信贷3.2万亿，社融4.6万亿，均大幅超出市场预期。新社融口径增速为10.4%，较上月上涨了0.6%。

信贷和社融方面大幅上涨，有两个因素，一个是商业银行预期利率将会继续下降，在价格高时早早投放；二是抓紧向风险较低的企业投放。2016年后，每年1月信贷投放都是放天量，表现了在银行风险偏好出现转折性变化的预期下，银行行为的扭曲。更为重要的是尽管部门对于过去两年去杠杆的反思和纠偏，这个反思从去年年中货币政策取向偏宽松开始，社融天量表明表外融资再次大兴。

以上表现为经济体内杠杆的再次放大，并非主要源于企业对于资金的有效需求，这一点从M1继续下落可以看出来。

1月M1同比增长0.4%，增速分别比上月末和上年同期低1.1个和14.6个百分点，环比去年12月份还减少了6086亿元。M1表示的是企业的活期存款，也就是说企业贷了那么多的款子，却没有反映在活期存款账户上，那么这些钱去哪里了呢？

对此问题央行的解释是，M1回落主要反映全社会流动性的结构变化，不代表流动性总量规模的变化。1月底临近春节，是企业发放薪资、奖金的高峰期，当月单位活期存款大幅减少2.03万亿元。应该来说，今年春节老百姓持有资金较以往更多，手头更宽裕。央行并表示，从5000户企业调查监测数据来看，企业流动性状况并未恶化。

春节因素固然影响m1，发放奖金和工资每年都发放，并且由于经济下行压力大，许多企业的奖金在大幅减少，薪资也在下滑，这是事实，今年1月M1的下滑有些过大，而且考虑到1月贷款和社融的天量。M1的下滑不能仅仅由春节因素解释，这从12月份的存款也可以看出来。1月末人民币存款余额180.79万亿元，同比增长7.6%，增速分别比上月末和上年同期低0.6个和2.9个百分点。1月份人民币存款增加3.27万亿元，同比少增5815亿元。其中，住户存款增加3.86万亿元，非金融企业存款减少3911亿元。

M1增速回落在存款类金融机构信贷收支表中主要体现的项目是非金融企业的活期存款，非金融企业的活期存款表示的是其现金流状况，这个指标在2016和2017年其发展趋势都还是一个正常的增加，但是到了2018年全年企业活期存款突然开始了较大幅度的波动，比如2月份环比1月份减少了2万亿，全年仅增加4千亿。

2017年和2018年有一个情况，就是春节那一月相对前一月活期存款大幅减少2万亿，但是此后的增加幅度都比较小，2017年只增加了4万亿，2016年也是增加了大约4万亿。

企业活期存款不仅仅表现为现金流，还表现为企业的信心，如果企业预期不好，会把货币存款转位定期存款，而2018年企业定期存款也出现波动。比如2018年2月份就比1月份出现3千多亿的减少，但全年还是大约增加了2万亿。从这个数据可以看出，企业活期存款的降低，主要是流动性下降，而非存款账户的转移所致。

我们如果回忆企业流动性状况和2018年金融风险状况，这一年前半年企业债风险开始出现集中违约的情况，同时互联网贷款P2P的违约暴雷事件爆发，pe机构也出现一些违约和跑路事件，这些表现在金融表面的违约，从本质上还是反应的非金融企业流动性出现紧张的现状。

责任编辑：孟俊莲 主编：冉学东

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