发挥“长钱”优势 以养老金融撬动中国式去杠杆

姚余栋 王赓宇

在当前经济环境下，中央的“三去一降一补”任务安排正在得到积极落实。综合来看，目前“去杠杆”是任务主要难点之一。宏观层面看，“去杠杆”是全球性难题，国际上也缺乏成功经验可以参考。企业层面看，“去杠杆”不仅取决于企业整体初始债务水平和债务利息成本，还取决于企业利润的增长、GDP增长和财政税务的增长速度。所以，在当前经济调整阶段，企业部门直接主动“去杠杆”几乎毫无可能。这是一个严峻现实，是财政金融政策所面临的严峻挑战。通过近期对养老金融的持续关注研究，我们认为，发挥养老资产“长钱”的特性，有可能成为“去杠杆”的新思路、新方法。

“三支柱”养老金模式

在构建我国“三支柱”养老金体系的进程中，当前的重点任务是推动第二、三支柱养老金的发展。近年来我国第二支柱已经取得较快发展，第三支柱的税优政策已被提上议事日程。二、三支柱养老金基金的长期投资价值，对于当前供给侧结构性改革具有独特意义。

所谓“三支柱”养老金模式，是1994年世界银行在总结智利等国家养老金改革经验的基础上提出的，核心思想是通过不同模式的多个养老金支柱的组合来解决人口老龄化带来的困境。第一支柱是由政府立法强制实施的公共养老金计划，以“保基本”为主要目的，给退休人员提供最低养老保障，政府对第一支柱养老金负有最终责任。一般采取现收现付模式，由当期工作一代人通过税收融资，给付退休一代人的养老金待遇，体现代际之间的社会再分配功能。第二支柱是职业养老金计划，一般由企业雇主和雇员共同缴费，体现企业与员工互助的养老责任。职业养老金一般采取积累制，由参保者工作期间的缴费及其投资收益形成养老金来源，退休后的待遇水平取决于在职期间的养老金积累，体现劳动者一生收入精算平衡原则。第三支柱是自愿性个人储蓄养老计划，采取完全积累制，由个人自愿缴费，国家给予税收优惠，体现个人养老责任。目标是为那些希望有更多老年收入的人提供更多的经济来源。

第三支柱养老金成为

“去杠杆”的重要资金来源

首先，养老金的二、三支柱，特别是关于第三支柱的养老金制度设计，更多的突出了“个人”的养老责任和养老意愿。公共养老金承担了制度设计中保基本的功能，但对于社会大部分的中高收入群体，不应该、也不会将个人的养老需求全部倚重于公共养老金制度。所以凸显了个人权利与义务对等的第三支柱养老金就显得十分重要。全面个人账户系统的建立，不仅有利于个人在劳动力市场自由流动，其主要配套的延税或税优政策，还可能有助于个人所得税完税情况的好转：在培养纳税者自我申报习惯养成的同时，还有可能让之前瞒报、漏报的纳税者主动浮出水面、扩大税基。

其次，个人养老账户不仅可实现保险保障的目的，还兼备家庭资产管理和配置的功能，是资产管理的重要行业方向。根据2013年的统计数据，全球资产管理市场中约35%的资金源自养老金。个人养老账户可以适用于不同层次的社会需求和不同群体的风险偏好，还可充分调动资本市场各个金融主体的主动性和积极性，为个人养老账户系统提供多样性和差异性的投资品。未来的家庭金融资产规模一定会超过GDP。按照合理估算，到2020年中国的GDP约为100万亿，则家庭财富总值会接近200万亿。如果将30%左右的家庭财富通过科学、合理、审慎的方式配置到股权资本市场，这将对实体经济的发展起到巨大的支持作用，是“去杠杆”的重要资金来源。通过完善的制度安排，将民众防御性储蓄存款转化为具有更加合理投资回报、更加明确养老目标、更加清晰产权责任的养老资产，于国于民都是有百利而无一弊的事业。

“长钱”是资本市场的“稳定器”

另外从国际经验看，二、三支柱的养老金基金在资本市场中是“长钱”。其追求稳健、风险分散、不以短期投资回报为动机的特征，是已经得到广泛接受的资本市场的“稳定器”。成熟资本市场的经验显示，凡是养老个人账户系统越发达的国家，其资本市场结构就越合理、运行就越安全。随着第三支柱的建立和发展，与之配套的投资中介机构和专业养老金管理公司将会不断涌现。中国股市以大量散户为主的结构性缺陷，有可能会因为养老金基金长期资产的配置而得到优化。

当前发展第三支柱发展的难点在于相关税优政策还尚未出台。国际经验来看，养老金税优政策无非两种：一是延迟交税（EET模式），二是直接税前抵扣。鉴于中国的现实情况，我们认为税前抵扣可能是一种更好的方式。通过一定过渡期的税前抵扣优惠，让纳税人及早得到实惠，使其更有动力积极参与个人养老金账户计划，能推动第三支柱建设快速发展。(作者姚余栋为央行金融研究所所长，王赓宇为中国人民银行金融研究所博士后研究员）

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