突然大贬值的政经博弈 人民币惊险一跃

华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 金微 北京报道

    这显然不是一场普通意义上的货币战争。

    8月11日，央行人民币汇率改革迈入关键节点，当天早上发布公告，决定完善人民币兑美元汇率中间价报价。当天人民币中间价下调逾1000基点，降幅高达1.86%，创历史之最。中国外汇交易中心数据显示，截至当天收盘，人民币兑美元即期价报6.3231，贬值1134个基点，跌幅达1.83%。

    人民币突然暴跌冲击几何？国际市场已快速作出反应：新兴市场货币普跌、国际大宗商品出现大跌……

    “这是人民币比较明确的市场化信号，接下来还会有更多的举措，这不同于之前的汇率工具，参考做市商制是价格市场化的重要步骤。”英国云核变量对冲基金部交易员刘夏在接受《华夏时报》记者采访时说，这样可以校正人民币中间价对市场的偏离，在市场上寻求到人民币的价格平衡点，通过市场反映到汇率上，形成新的汇率形成机制。

    民生宏观研究院管清友认为，这次人民币汇改反映了稳增长思路出现明显转变，从货币到财政，从金融到实体，从降利率到降汇率，“这对增长有利，但短期将冲击资产价格，包括股债汇房”。

汇改新思路

    有个形象的段子这样描述过去的人民币汇率形成机制：市场上的人民币汇率好比是宠物狗，汇率波幅是牵狗的绳套，人民币中间价才是狗的主人。这正在成为过去时。

    央行公告称，自2015年8月11日起，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。

    2005年汇率形成机制改革以来，以人民币汇率中间价作为基准汇率，引导市场预期、稳定市场汇率。不过，中间价并不是主要参考做市商报价。

    中国银行首席经济学家曹远征告诉本报记者，汇率形成机制过去由央行报价来决定开市价，现在的机制则是所有参与者根据市场的情况报价，由报价中间价进行平衡处理。

    “与全球的主要的货币相比，人民币目前的波动率仅略高于港币，主要是因为中间价波动率不足。”兴业银行首席经济学家鲁政委在接受本报记者采访时说，虽然自汇改以来，人民币兑美元汇率波幅不断变大，从0.3%扩大到2%，但是波动率并没有实质性扩大。

    据悉，人民币汇率虽然理论上是根据一揽子货币决定的，但是实际上还是盯紧美元，而美元在过去一年中升值幅度在20%左右，其他币种在跌，人民币相应的对应欧元和日元在升值，市场则普遍认为人民币出现高估。

    这次央行的改革重点则是引入作市商中间报价制度。8月11日，央行发言人答记者问时说，人民币实际有效汇率相对于全球多种货币表现较强，与市场预期出现一定偏离，根据市场发展的需要应进一步完善人民币汇率中间价报价。

    “优化做市商报价，有利于提高中间价形成的市场化程度，扩大市场汇率的实际运行空间，更好地发挥汇率对外汇供求的调节作用。”上述发言人称，未来人民币汇率形成机制改革会继续朝着市场化方向迈进，“推动外汇市场对外开放，延长外汇交易时间，引入合格境外主体，促进形成境内外一致的人民币汇率。增强人民币汇率双向浮动弹性。”

    鲁政委分析认为，人民币中间价改革触及了汇改核心。

改革节点

    此次人民币汇改正处于几个关键节点：美元加息预期、进出口大跌，以及人民币纳入SDR等。

    IMF在8月3日公布了关于人民币加入SDR的评估报告，仅仅过了6个交易日（8月11日），人民币汇率改革调整，业界认为这次的调整与人民币拟加入SDR有紧密的关系。

    在IMF的评估报告中，关于人民币汇率主要提出了两个问题：一是中间价不具有代表性，二是由于资本项目没有开放，海外避险资产或者交易资产无法进入国内市场。对此，IMF提出中国要建立离岸市场。

    “从理性的选择来讲，中国政府应把境内的人民币在岸市场做起来，让海外的投资人可以在境内的在岸市场进行交易和避险，进而影响伦敦和纽约的外汇交易市场。”鲁政委认为，一方面离岸市场不容易做起来，另一方面，离岸市场做起来就意味着人民币的定价权的真正旁落，甚至不在中国的本土市场。

    宏观经济则是汇率选择的另一个重要因素：7月进出口出现8.8%的大跌，贸易顺差2630亿元，下降达10%。出口下降如此之大主要在于人民币汇率过于强势。

    央行解读7月信贷数据时表示：“我国已高度融入全球经济，近期新兴市场经济体货币对美元普遍有所贬值，而人民币保持坚挺，这给我国出口带来了一定压力。”

    曹远征认为，推进汇率改革措施是必须的，现在国际市场正处于动荡中，实现市场化定价机制非常有必要，人民币出现贬值也是市场正常反映。

货币战争来了？

    8月12日，市场化的中间价机制继续发挥作用，央行公布人民币兑美元汇率中间价报6.3306，较8月11日再度下跌1008点。两天人民币中间价贬值均超过千点，跌幅高达3.5%。

    央行官网8月12日再次发声称，再度大幅下调中间价是因为参考了昨天的收盘价格，“人民币汇率中间价的波动是正常的，不仅是中间价市场化程度提高的体现，也是市场供求在汇率形成中决定性作用的反映。从国际国内经济金融形势看，当前不存在人民币汇率持续贬值的基础”。

    但人民币的大跌已引起各国股市及货币市场、大宗商品的反应，欧元、澳元区不同程度出现下跌，大宗商品同时下挫。

    作为一线交易员的刘夏认为，从外汇市场看，人民币走势对各国走势影响很大；从历史来看，这是人民币市场化的重要信号，人民币贬值的信号已向全球市场放出，短期会利空于人民币和商品货币以及对应的资产。

    由于人民币连续出现大幅贬值，引发了“货币战争”、“做空人民币”的担忧。不过，在鲁政委看来，我们不是追求贬值而是追求市场化，贬值是走向市场化过程中抹不过去的波段。

    “我们持有欧债和日债等资产，央行出现浮亏，中国在抛售美债时应该相应地抛欧债日债，如果仅抛美债外汇储备里的美元资产进一步缩小，外储出现扭曲可能成为别人攻击我们的最好的途径，尤其要防范对冲资金的攻击。”量跃资本首席经济学家张捷认为，这次贬值带来不好的现象是，尽管中国抛售了1800亿美债但是美债没有下跌而是上涨，这说明中国外汇储备结构出了问题。

    在张捷看来，人民币是螺旋性贬值还是震荡，关键要看央行的策略。值得关注的是，目前国内正在积极救市，同时，对地方政府债务实施两万亿的置换计划，以缓解地方政府负担，而这些最终都落在央行的身上。

资产价格承压

    货币战争或许不会再来，但人民币突然大幅贬值，对市场的冲击很难不引起重视，至少一切以人民币计价的资产价格都会相应调整。

    自2001年以来，央行总资产已经由约5万亿增加到现在的约35万亿，是原来的7倍。如果股市、楼市和债市的拯救继续，这个数额还会继续扩大。

    “在真实物质财富绝对量增长有限，相对增长下滑的背景下，人民币基础货币的超常规大幅增长，意味着人民币的内在价值被严重稀释，即人民币面临越来越大的贬值压力。”中华元智库创办人张庭宾说。

    今年以来，外汇占款多个月份出现了负数，这在国际石油矿产资源价格大跌、中国贸易顺差居于高位的情况下发生，说明国际热钱和外商直接投资（及其利润）在流出中国，人民币和资产均形成压力。

    如果把人民币当作尺子，资产当作裤子的话，理论上两者对应，如果尺子长了那裤子就短了，保尺子就保不了裤子，资产价格必然下跌，再下来就会出现全面通缩。市场人士分析认为，从央行实施人民币贬值来看，策略是保住资产价格放弃币值。

    曹远征也表示，目前人民币一天就出现一千多基点的调整，并不是人民币本身币值的变化，更多是相对价格的变化，人民币最终看各国的货币变动，这是定价的基础。

    不过，在鲁政委看来：“汇率对中国经济的影响不仅是外贸，还包括消费和投资，如中国出境游的人数增多，大量消费在国外，而一些集团投资也在移向国外，原因是由价格决定的国内性价比不高，这根本又是由汇率决定，所以汇率影响的是‘三驾马车’，是总需求的问题，汇率高估影响了中国经济，汇改之后采用市场化的汇率，只要贬值幅度足够，中国经济很快会企稳并逐步复苏。”

    “抛了多少美元就要收回多少人民币，对其他资产形成巨大的压力。”对于未来政策的方向，张捷分析说，由于人民币发行机制是以外汇占款为基础，央行抛美元买人民币等于人民币大量回收，这需要其他政策对冲，要么降准要么购买资产，两者必居其一。

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