多重因素叠加外汇占款超预期减少

    6月份金融机构外汇占款余额下降894亿元，当月变化额环比少增1281亿元，同比少增482亿元,当月金融机构外汇占款余额减少的态势与市场预期出现了不小的差异。从近两年外汇占款变化趋势看，年中新增外汇占款较少存在一定季节性原因（见图1）。从具体数据看，国际收支主要科目变化、经济主体外汇存款新增情况并不能充分解释外汇占款余额6月近900亿元的下降规模。跨国企业收益转移、金融机构对外投资或是形成外汇占款余额明显下降的事件性因素。

形成6月外汇占款

余额减少的原因较为复杂

1. 国际贸易状况较好，但6月顺差有所缩窄

    二季度以来，我国货物贸易出口状况及净顺差状况良好,形成了较多外汇流入，但6月净顺差相对于5月有所缩窄。6月份经常项目下，货物贸易净顺差约合1943亿元人民币，服务贸易净逆差约合552亿元人民币，主要经常项目当月形成净顺差约1391亿元人民币（见图2）。

2. 国内经济企稳，对海外资本吸引力应有所增强

    在二季度后期，我国诸多经济指标呈现企稳迹象，对境外资本的吸引力有所增强。国内生产总值（GDP）二季度较一季度略有回升，在境内外无风险利差仍较大，发达经济体仍处于货币宽松的格局下，我国6月外商直接投资（FDI）合计新增约888亿元人民币，较上月多增355亿元人民币，预计跨境证券投资及其它投资也有一定净流入。不过海外直接投资（ODI）趋势性上升，6月规模达到约771亿元人民币。综合考虑以上因素，主要资本和金融项目当月形成净顺差应约在140亿元人民币左右。

3. 经济主体结汇意愿改善有限

    年初以来人民币持续贬值，特别是二季度以来新增外汇存款增加较多，并未形成实际结汇。6月新增各项外汇存款约合1717亿元人民币，虽然较上月少增538亿元，但是从绝对量来看，新增外汇存款规模仍然较大，这与人民币远期汇率预期看跌有关。特别是，根据前两部分的分析，6月新增外汇存款规模大于经常项、资本和金融项资金净流入额，差额约为186亿元人民币。

4. 收益转移、金融机构对外投资或是事件性因素

    在货物服务贸易、企业直接投资和证券投资、外汇存款因素之外，跨国企业将收益转移至境外、金融机构对外投资或是形成6月外汇占款余额下降值得考量的因素。职工报酬跨境支付、投资收益转移、政府和其它部门经常项目转移，以及金融机构跨境贸易信贷、海外投资等经营活动都有可能形成较大规模的事件性国际收支扰动。特别是在年中，跨国企业半年度结算会形成较大规模的结售汇活动；中国金融企业“走出去”拓展海外业务，也会形成较大规模的购汇和外汇占款冲减。但由于相关数据目前并不充分，有待进一步的观察、核实和分析。

外汇占款与基础货币

投放关系探析 

   在中国金融系统发展和完善的过程中，外汇占款扮演了重要的角色。1994年我国外汇管理体制改革后，外汇管制较为严格，主要由外贸盈余和非本币外商直接投资构成的外币和资本流入形成了大量的外汇占款和外汇储备，也成为了我国基础货币创造的主要渠道。截至2014年3月末，我国中央银行外汇占款27.2万亿元人民币，黄金储备规模约合2800亿元人民币（3389万盎司）。相对应的，同期我国基础货币余额为27.5万亿元人民币。从长期视角来看，我国基础货币规模与外汇占款和黄金储备规模相当，货币投放的主要依据是相应规模的外汇和黄金。外汇管理模式、汇率决定机制、货币政策独立性以及主权信用水平是决定过去近20年我国基础货币投放模式的本质因素。

    自2005年我国实施有管理的浮动汇率制度后，新增外汇资产占基础货币投放的比例总体逐年下降，中央银行在积极探索和建设更为完善的外汇管理和相应的货币投放机制。特别是在近几年，影响外汇占款的多方面因素都出现了较明显的改变：我国在国际分工中，初级制造业工厂的角色逐步让位于东南亚新兴经济体，原材料流动方向由输出逐渐转为输入，购买力平价法下人民币低估不明显，人民币资产回报率有下降的压力，国内金融风险有上升压力，汇率机制市场化程度逐步提高，实体经济主体海外消费增加，银行持汇行为商业化程度提高。在上述多方面因素影响下，货币和资本的流入有放缓的趋势，国际收支状况正在趋向均衡方向运行，预计新增外汇占款的中长期波动性将明显增加，总体将呈现放缓的趋势。对于货币当局而言，建立新时期国际经济格局及国内市场条件下有效合理的基础货币投放和管理机制显得日益重要。

点评人：

连平 交通银行首席经济学家

鄂永健 交通银行副高级经理

徐博 交通银行金融分析师