买入新兴市场债券的时机

    对于资产管理公司来说，国家经济很像自行车、建筑物或是叠罗汉：崩塌和灾难在很大程度上归咎于失衡。

    自2013年中期以来，失衡已经处于一系列新兴市场短暂危机的核心位置——也就是位于多个国家的经常账户中。土耳其和南非，这两个国家已经严重地卷入了市场动荡中，都存在占国内生产总值7%左右的经常账户赤字，主要原因是进口大大超过出口，在美联储去年暗示将逐步退出量化宽松之后，美元流入量越来越少，投资者们开始琢磨，哪个经济体会有持续的国际资本流入。

    然而，债券专家们都知道，国家的经济只要仍可持续发展，就可以忍受一定程度的不平衡。当涉及到经常账户时，如果有稳定的资金来源和强大的潜在经济支持的话，新兴经济可以轻松地承受适度的赤字。例如，墨西哥的赤字仅为2%。此外，这一比例中的大部分是由外国直接投资提供资金——比起由国际投资者购买股票和债券，这是一种较为稳定的资金来源。

    我们安本资产管理（Aberdeen Asset Management）认为，国家经济的基本面强劲，为经济变得更加强大奠定了基础。墨西哥的劳工改革增强了国家的竞争力，使其能够与中国在劳动成本上进行竞争。此外，墨西哥的地理位置可以利用来自美国和加拿大的机会，跨国公司可以借此在本国市场附近设置工厂，以缩短供应链。

    巴西也通过减少收入不平等的问题和投资其教育系统，拉动GDP增长，为其长期经济增长打下基础。这些因素，以及该国高水平的外国直接投资表明，巴西是能够承受略低于4%的赤字的。

    许多新兴市场经济体有经常账户盈余，而不是赤字。在近期市场动荡期间，专家们谈到了“脆弱五国”的经济：巴西、印度、印度尼西亚、南非和土耳其，这些国家都有经常账户赤字。

    但与此同时，还有“强大五国”。这些有经常账户盈余的新兴市场：中国、马来西亚、菲律宾、越南和尼日利亚，是几个有力的竞争者。这五个国家的共同点就是他们的人口及年龄结构，将来这些国家的年轻人和越来越多的人口，会使计税基数不断增长，给主权债券提供坚实的基础。在许多情况下，这种人口结构的变化也应通过保持低抚养比率——即年纪太小或太大不能工作的被抚养人数与工作的人口数的比例，来放缓政府国库的流失。

    最能说明这一人口红利的例子也许是尼日利亚。据联合国预测，它的人口在2050年会从现在的1.75亿上升到4.4亿，使得该国超越美国成为世界第三人口大国。此外，同期抚养比率预计将会下降，从0.9降至0.7。撒哈拉以南的非洲作为一个整体，可以从其迅速增长的人口获益，这有助于GDP快速增长。据国际货币基金组织（IMF）公布的报告预测，撒哈拉以南的非洲2014年经济增长率将上升至6%。我们能够预期主权债券发行将大幅增加。

    从我们的角度来看，许多新兴市场的经济和人口特征看起来不错，但政治方面如何呢？最近，乌克兰和俄罗斯之间的争端对两国债券均产生了影响，而近几个月埃及的动荡，也已经使其主权债券收益率产生了波动。

    诚然，政治动荡可能对新兴市场债券投资者不利。但是，许多新兴市场正向更加稳定的政治环境迈进，这样的发展很少被媒体注意到，这也情有可原，主要是不稳定之类的坏消息更能引起轰动。

    事实上，对于许多投资者来说，比起关注政治，他们更加担心逐步退出量化宽松将打击流向新兴市场的资本。尽管如此，我们需要正确看待这一问题。对于许多发达市场的债券，如果央行提高利率，其价格只有一种可能：下跌。相反，许多新兴市场的债券价格既可能向上又可能向下波动。

    当思索新兴市场债券的优点时，至少应该考虑到许多发达市场债券没有吸引力的定价及其基本面。发达市场收益率普遍很低，尤其是主权债券，即使其债务占GDP的比率比许多新兴市场高得多。对于同等程度的风险，许多发达市场债券，包括主权债券和企业债券，相对于新兴债券而言看起来十分昂贵。

    与此相反，新兴市场收益率可能非常高——即使对于波动较小的经济体来说。例如，以尼日利亚奈拉计价的当地政府短期债券，可以提供12%或13%的收益率，这在某些情况下，与有同样风险水平的发达市场债券的收益率相比，显然更具吸引力。

    当然，本地货币投资是有内在风险的——但我们认为，它们仍会成为国际投资者投资组合的一部分，这取决于投资者的投资特点和风险承受能力。其通常收益率比以硬通货计价的债券更高，并且未来有可能由越来越多的当地机构投资者和一部分中产阶级支持——这些人准备购买由闻名全国和值得信赖的银行及知名公司发行的债券。例如，许多机构可能具备所需的规模和强大的收入来源，发行有信誉和有吸引力的债券。

    由于以上所有提及的原因，很多投资者都决定留在新兴市场债券中。迄今为止，今年墨西哥和土耳其都已经发行了大量以美元计价的债券，销售的债券被大量超额认购。土耳其的债券市场蓬勃发展，该国目前处于新兴市场金融和政治动荡的中心。如果价格足够好的话，即使是对于经常账户赤字风险较高的国家，也一样会有可靠的投资者基础。购买者被土耳其央行大幅上调其利率的举措吸引，这使得十年期债券收益率高达10.4%。总之，我们认为，现在并非从新兴市场债券逃离的时候。相反，我们认为，现在应该开始考虑在其价格下降时买入。从我们的角度来看，不合理的市场紧张情绪是长期投资者忠实的朋友。

    （布雷特·戴门特为位于伦敦的安本资产管理（Aberdeen

Asset Management）新兴市场和主权债券主管。美国《机构投资者》、iichina、机构投资者在线独家授予中文版权；实习记者 戴梦编译）