全球性的美元锚不稳定 专家：货币政策重新寻锚迫在眉睫

华夏时报（www.chinatimes.net.cn）记者 张智 北京报道

10月CPI创下11年新低，这给了货币政策更多的调整空间。

近日，在中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限公司联合主办的中国宏观经济论坛（CMF）热点问题研讨会上，中国人民大学财经学院副院长张成思表示，随着中国市场化改革不断深化、金融体制改革的演进和当下国际环境的变化，货币政策重新寻锚迫在眉睫。接下来，货币政策的核心和重点工作应该放在重新寻锚问题上。

“在疫情下，美国等国家实行了极度宽松的财政政策和货币政策，一方面利率迅速走到零，一方面财政赤字几乎无限扩大化，导致全球货币政策的锚失衡，引起了各国货币对美元的大幅度贬值和升值。这要引起警惕。”中银国际研究有限公司董事长、中国银行前首席经济学家曹远征表示。

值得注意的是，在国际货币体系中过去的锚是美元，现在不稳定了，因此，中国的货币政策怎么办？

“中国疫情率先得到控制，中国经济率先复苏，中国经济走势与世界经济走势出现了分化。分化也带来了宏观经济政策上的分化，最终表现为中国的利率还是正的，而全球的利率在持续下行，变成了零利率甚至负利率，于是有一个逆差出现，引起了国际资本的频繁流动。”曹远征表示。

对于中国来说，如果还要维持一个正利率，就要承受国际资本大军的涌入，如果不想让国际资本的大军涌入就要降息，和各国的货币政策靠拢，但这不符合常识。因此，两难中间，对货币政策正常化是不是要坚持和维持值得讨论。

不过，高层或早已有了答案。按照2019年党的十九届四中全会通过的《中共中央关于坚持和完善中国特色社会主义制度、推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》，要“建设现代中央银行制度，完善基础货币投放机制，健全基准利率和市场化利率体系”。

美元危机

在曹远征看来，当前，全球的货币状态、货币政策和货币理论都发生了重大变化。

新冠疫情出现后，供需两端都冲击了经济。因此，需要扩张性的财政政策和货币政策来对冲。但是扩张型的财政政策和货币政策是总需求政策，无法对冲供给端的衰退，于是诞生了极度宽松的财政政策和货币政策。

“在这种市场主体没钱也没有能力购买国债的情况下，融资安排就变成了发钞票支持货币发行。从宏观情况来看，明年全球还在疫情笼罩之下，极度宽松的货币政策和财政政策还会维持，美国可能会维持零利率。这样一个概念改变了我们传统的货币供应机制和货币政策调控机制以及货币理论。”曹远征表示。

正常来看，货币政策按利率进行调控，它的锚是通货膨胀。但是，2008年危机后这个目标发生了游弋。在新冠疫情下这个目标更加扑朔迷离，货币政策为如何支持财政赤字的扩大而服务，目标和手段都发生了偏移，只能一味地扩大央行资产负债表来支撑财政赤字融资。

在这种货币理论发生飘移的背景下，全球性的美元锚的不稳定性导致今年以来美元指数大幅度动荡，引起了各国货币兑美元大幅度贬值或升值。

中国银行前副行长、深圳海王集团首席经济学家王永利也表示，长久以来，在货币政策上人们追求的是货币币值的稳定。但在实践中，如今追求货币币值的稳定将带来很大的挑战。

“当前的货币理论、实践已经偏离初衷，货币本身应该作为一个价值尺度交换媒介，它的根本性要求就是要保持币值稳定，但目前更多的是用于社会财富的重新分配，用于刺激经济发展维持社会稳定等等，其结果就是货币超发成为全世界的必然结果，而且会愈演愈烈。”王永利表示。

在张成思看来，在当前背景下，工具体系构建逻辑至关重要。目前货币政策工具体系的变化是非常快的，特别是发达市场的工具体系在变化，我国根据自己的国情和发展也有重点依托或者锚定的工具，包括传统的准备金政策、准备金对利率的调整、公开市场操作、贴现贷款、央行直接给商业银行授信的工具等，传统工具的选择需要从过去的经验和未来的经济调整最终目标重新思考：准备金政策到底如何使用？公开市场操作到底能够影响到什么程度？这些都需要思考研究。

重新寻锚

中国人民银行金融研究所的周诚君表示，从中央银行的角度说，既要维护经济增长，还要维持货币稳定和充分就业，中国中央银行的货币政策目标一直是多元化的，这决定了很多时候目标选择上更多的要相机抉择。所以，在货币政策独立性、汇率相对稳定和跨境资本自由流动之间，常常是在寻求中间解。但随着中国市场成熟度的不断提升，随着中国中央银行货币政策框架逐步成熟，随着中国经济参与国际分工，融入和对标国际程度不断的提高，这个问题日益清晰。

“货币政策框架转型、成型、整体思路可能会一方面相应做一些适应性的调整，在开放条件下，特别是这两年资本市场越来越开放的条件下，人民币逐步开始成为国际货币，被越来越多的非居民市场主体所接受和持有的状态下，就要考虑主权信用货币在全球范围内发行、流通、使用。”周诚君表示。

在张成思看来，与传统意义上寻锚对应的仅包括操作目标、中间目标、最终目标等的货币政策的目标体系不同，重新寻锚还应该以利率市场化为核心进行全方位的寻锚，具体来说在工具体系、目标体系、传导体系、基础设施体系这四个层次都存在寻锚问题，因此，要重新构建新的逻辑。

张成思认为，准备金政策只是工具体系重新寻锚的一个方面。在发达国家货币政策实践的转变和人民币逐渐成为世界主要货币的背景下，工具体系寻锚需要以利率市场化和资金价格为核心，研判如何选择使用各类货币政策工具。

多层次目标体系建设则包括操作目标体系的建设到中间目标体系建设，再到最终目标的建设。目标体系十分重要，决定了货币政策工具的寻锚问题，多层次目标体系构建应该逐渐从数量向价格转换。

值得注意的是，货币政策传导体系有着坚实的基础理论支撑和完善的学理基础。实践中我国货币政策工具到中间目标的传导很顺畅，而中间目标向最终目标的传导更要关注微观经济主体的变化。微观经济主体的预期还有它对政策的感知，以及它对政策感知以后的反映，还有微观市场价格变动，特别是通货膨胀指标的结构性分化应该引起关注。

此外，金融基础设施体系也至关重要。近几年金融基础设施的建设受到决策层的重视，从现有公开信息来看，央行主导或央行为主管单位的金融基础设施建设和发展很快，机构数量不断增加，但工作的着力点可能还在业务层面，而金融基础设施体系的构建要求最终核心指向利率市场化，应提高金融基础设施运行效率，不是简单的为交易而交易。以往金融基础设施往往并没有放在利率市场化体系建设中，现在在以市场化利率体系作为锚的背景下，金融设施的重要性有所提升。

张成思认为，利率市场化首个维度是货币市场，要求央行直接可以调控货币市场的利率。当前，从货币利率市场化的情况看，市场化和效率非常高。从操作目标层面看，货币市场短期利率向中长期利率的传导，与之对应的利率期限结构的形成机制，以及短期到中长期的利率再到实体经济和宏观经济的传导链条中，恐怕还有很多工作和文章要做。

“国家对现代中央银行制度的诠释是建设现代中央银行制度的抓手和支柱，一个是完善货币制度投放机制，二是健全基准利率和市场化利率体系。这就要求构建目标体系、调控体系、传导体系以及金融基础设施体系，并基于此形成多层次微观基础的中央银行制度体系。”张成思表示。

在他看来，要进一步提升金融基础设施建设和利率市场化紧密连接程度，增加它的运行效率。未来可以通过竞争来促进业务创新，这样可能可以为市场化利率形成机制，更好地提供基础性服务。利率市场化和基础货币的投放机制二者有千丝万缕的联系，是货币政策最核心的支柱或抓手。所以，金融设施放在市场化利率体系这样一个锚的背景下看可能更重要。相关机构一方面要为利率报价和产品交易提供平台，另一方面要扮演落实好央行货币政策传导的角色。

责任编辑：方凤娇 主编：陈岩鹏

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